【光大纺服|公司深度】开润股份：小米生态链稀缺标的，极致单品龙头成长性高
报告摘要
◆以箱包代工起家，借助小米生态链发展自有品牌
2009年公司以B2B箱包代工业务起步，专注于箱包产品的研发、设计、生产和销售，逐步成长为全球箱包加工龙头企业。2015年公司借助小米生态链，打造自有品牌“九十分”开展B2C业务，并于2016年12月登陆A股市场。
◆B2B：十年深耕ODM，积累研发设计能力，强化领先优势
公司的B2B业务包含ODM及OEM模式，其中以ODM为主要模式，为HP、Dell、Asus、等提供电脑包设计/生产服务，OEM为迪卡侬、VB、等提供运动包、女包等生产服务。世界级客户的长期认可，意味着公司的OEM符合各项资质标准，为其全面的加工制造能力提供了无形的背书。
◆B2C：小米渠道助力自有品牌从0到1，终极单品快速做大做强
公司B2C业务以自有品牌90分旅行箱为主，该品牌于2015年与小米、京东合作创立，扎根于国内最成功的孵化器之一小米生态链，在米粉和小米渠道的支持下，实现了从0到1的发展。2017年“双十一”期间，90分品牌在多个线上平台夺得销量、销售收入等指标第一名。
公司自有品牌产品策略是在蚂蚁市场打造极致单品解决用户痛点，同时通过低SKU模式（聚焦单品降低营销成本、简化流程降低生产成本、简化订单提高物流仓储效率、提高自动化程度提高生产效率）降本增效。公司立足小米渠道、有品渠道、自有渠道及新零售渠道提升品牌影响力。其中90%小米渠道收入占比60-70%，毛利率低于非小米渠道，未来非小米渠道的增加将提升公司毛利率。
◆ 展望：业绩高增长验证领先模式，品牌腾飞空间广阔
公司模式的本质是依托小米生态链打造极致单品。小米生态链作为国内最成功的孵化器之一，凭借粉丝基础和渠道支持，帮助成员从0到1成长。作为一家拥有多年积累的箱包OEM企业，公司借力生态链完整闭环，着力打造极致单品。领先模式的背后是具有互联网思维、与小米价值观高度契合的跨行业精英。
公司大力布局的箱包及旅行市场机会巨大，在儿童旅行、服装、鞋类等品类仍有拓展空间。仅考虑箱包业务，预计2020年公司瞄准的大众箱包市场规模将达到196亿元，若公司市场份额达到10%，对应自有品牌收入规模约为20亿元。
◆投资建议及评级
公司为国内箱包行业龙头，拥有领先的研发、设计、加工、制造及供应链管理能力，自有品牌引领潮流，评分90分。B2B业务积累深厚，多年稳健增长，领先的B2C业务模式带来快速放量能力，其产品迭代、品类拓展、渠道拓展是未来业绩增长点。预计公司2018-20年EPS分别为0.87/1.27/1.84元，首次给予“买入”评级。
◆风险分析
自有品牌发展不如预期，品类扩展失败，存在对小米渠道依赖、客户流失、线下渠道成本过高的风险。
投资重点
关键假设
公司是小米生态链中国内箱包龙头品牌，B2C业务发展迅速，自有品牌“九十分”解决用户高性价比痛点，快速提量实现增长。B2B业务拥有稳定优质客户资源，并持续开发新零售客户，预计将继续实现稳定增长。公司盈利预测基于以下假设给出：
1）B2C业务：公司自有品牌90分箱包持续快速增加销量、拓展品类，加大非小米渠道布局，推动公司B2C业务快速增长。我们预计2018年至2020年B2C收入仍将保持较高增速。
2）B2B业务：公司B2B业务持续拓展新客户，预计2018-20年B2B业务将保持平稳增长，2018年新客户订单增加，收入增速较高，2019-20年增速略有放缓。
3）毛利率及费用率：2018年公司受新客户订单开拓影响，预计毛利率将略有下降；2019-20年随着公司自有品牌逐渐成熟，规模经济效应更加明显，生产自动化水平提升，毛利率将略有提升；随着新品牌逐渐成熟、影响力提升，营销等投入效果显现，费用率将稳步下降。
我们的创新使我们在市场上脱颖而出
1）深入探讨公司模式创新，揭示B2C业务快速增长的确定性。
2）我们对公司自有品牌业务的空间进行了测算，我们根据箱包市场规模及90分品牌主营产品价格区间，估算出90分价格区间箱包市场的市场规模，揭示公司B2C业务的爆发力。
股价上涨的催化剂
1）推出新品爆款：公司箱包产品的迭代和新品类拓展，或将带来新品的推出，复制90 箱包的快速增长。
2）业绩超预期：90分品牌业绩超预期，将催化股价上涨。
3）新渠道拓展：B2C新渠道的成功开拓将为公司打开新的增长空间。
估值和目标价
我们看好公司凭借优质供应链优势及米系、非米系渠道打造高性价比产品，未来箱包主业仍有较大增长空间，新品类拓展将进一步助力业绩增长。预计公司2018-2020年EPS分别为0.87/1.27/1.84元，分别对B2B及B2C业务进行估值，目标价40.15元，首次覆盖给予“买入”评级。
目录
1、B2B：十年耕耘，成为全球领先的箱包制造商
2、B2C：产品渠道策略清晰，头部产品销量快速增长
2.1. 土壤：小米生态，中国最成功的孵化器之一
2.2. 发展：与小米、京东深度合作，自有品牌快速扩张
2.3. 产品：极致单品优势明显，脱颖而出
2.3.1. 产品：高研发投入，打造精品，为爆款产品奠定基础
2.3.2. 热销策略：蚂蚁集市追求单品的海量销量
2.4. 渠道：借力小米实现从0到1，拓展非小米渠道，提升盈利能力
2.4.1. 渠道：依托小米拓展四大渠道，营销推广效果良好
2.4.2 营销逻辑：口碑营销降本增效
3、未来前景：根植小米生态，打造极致单品，营收增长空间广阔
3.1. 小米优质生态链模式助力创业公司成长
3.1.1. 助力：开拓初创品牌市场，为成熟企业提供保障
3.1.2. 规则：持股不控股，鼓励生态自主发展，注资2-3年内实现突破
3.2. 多重优势打造小米生态链优质企业
3.2.1. 多年OEM经验积累的供应链管理能力及加工制造经验
3.2.2 优秀的设计师和持续的研发投入，打造优质产品
3.2.3. 领先模式背后是具有互联网思维的跨行业精英
3.3. 不断拓展产品品类，自有品牌仍有较大发展空间
3.3.1. 行业市场空间：泛旅游市场发展机会巨大
3.3.2. B2C空间预估：箱包产品仍有较大增长空间
4、财务分析：营收快速增长，盈利能力相对稳定
4.1. 家居零售龙头势头强劲，但增长需满足特定发展条件
4.2. 日本家居零售巨头：不断创新突破，致力于高性价比产品
5. 投资建议
5.1. 盈利预测
5.2. 相对估值
5.3 绝对估值
5.4. 投资评级
6. 风险警告
目录
图1：开润控股概况
图2：公司近年前五名销售客户变化情况
图3：公司前五大客户合计份额
图4：小米生态链企业数量及增速
图5：小米历年营收及增长率
图6：小米生态链布局三圈
图7：公司目前有四大渠道体系
图8：公司营销费用及占收入比重（单位：万元）
图9：90分品牌斩获双11 9个第一
图10：90%的参展CES品牌展示高科技产品
图11：多家海外知名媒体报道90分品牌走向世界
图12：平价销售较高的品牌零售企业（2017年，万元）
图13：“Mi系列”企业产品风格保持一致
图14：公司产品主要为自产
图15：公司产销率维持高位（单位：万件）
图16：公司与近年期间费用率对比
图17：历年公司研发费用及增长率
图 18：研发投入占收入的比例
图19：我国人均旅游支出（元）
图20：全国出行人次（亿人次）
图21：近年来我国箱包市场规模（亿元）及增速
图22：中日两国人均行李消费（美元）
图23：英国和美国人均行李消费（美元）
图24：我国婴儿推车零售规模
图25：我国安全座椅零售规模
图26：我国运动鞋市场规模（亿元）及增长率
图27：我国羽绒服市场规模（亿元）及其增速
图28：2017年各价位行李箱销量
图29：2017年行李箱市场按价格区间规模（亿元）
图30：近年来中国箱包市场集中度
图31：近年来公司收入增长情况
图32：近年公司利润增速
图33：近年来公司B2C业务收入增长情况
图34：近年来公司B2B业务收入增长情况
图35：2012年主营业务毛利率
图 36：2012 年公司毛利率构成
图 37：公司历年费用率及构成情况
图38：近年公司净利润率变化情况
图39：公司近年存货周转率
图40：近年公司存货收入比
表1：公司主要ODM/OEM产品及其设计、开发和工艺技术特点
表2：小米生态系统中的四家独角兽公司
表3：历年双十一箱包品牌销量排名
表4：小米90分PC旅行保护壳对比传统产品的创新点
表5：小米旅行箱通过行业多项检测，多项指标高出行业顶级质量标准近3倍
表6：蚂蚁市场具有空间广阔、市场错配的特点
表7：90分品牌各品类SKU数量
表8：“90分”品牌营销方法
表9：小米不控股生态企业，鼓励生态企业独立发展（截至2018年6月底）
表 10：小米生态圈孵化周期
表11：公司高管及核心团队背景
表12：新秀丽高管背景主要来自消费品品牌和加工制造行业
表十三：新晋高管经验集中在制造业
表14：公司业务覆盖的细分市场
表15：不同假设条件下90分品牌可实现的销售额（单位：亿元）
表 16：公司业绩预测（按业务划分）
表 17：公司按业务划分的相对估值
表18：可比公司市盈率估值
敏感性分析
估值结果摘要
报告内容
前言
公司2009年以B2B电脑包代工起家，2015年创立自有品牌“九十分”箱包，并联手小米、京东拓展B2C业务，2016年12月成为小米生态链第一股在A股主板上市。
公司快速成长的关键是依托小米生态链打造极具性价比的产品。小米生态链是国内最成功的孵化器之一，小米的粉丝基础和渠道支持助力旗下生态链公司从0到1成长。公司在箱包OEM领域处于领先地位，积累了行业领先的供应链整合能力，结合小米的渠道和营销优势，实现了强强联合。
小米领先商业模式的背后，是一支与小米价值观高度契合、具有互联网思维的跨行业团队。小米在箱包、旅行市场拥有广阔空间，并不断拓展儿童旅行、服饰、鞋履等新品类，自有品牌即将腾飞。
一
B2B：十年耕耘 成就全球领先箱包制造商
公司2009年以电脑包生产起家，自成立以来专注于包袋产品的研发、设计、生产和销售，OEM业务发展迅速。公司B2B业务积累的自主研发能力、制造经验以及上下游供应链资源为2015年以后B2C业务的快速增长奠定了基础。
公司B2B业务以ODM模式为主，OEM模式为辅。2016年公司B2B业务收入5.45亿元，同比增长22.58%，其中ODM业务占比65.32%，OEM业务占比34.68%。2018年上半年公司B2B业务收入3.90亿元，同比增长29.85%。公司ODM业务规模是OEM业务的近两倍。对设计研发能力的重视，积累了公司对趋势的把握能力。
公司B2B业务客户以HP、Dell、华硕、联想、迪卡侬、薇娅等全球知名品牌为主，也拓展了名创优品、网易严选、海澜之家等新零售及互联网客户订单。公司OEM客户均为各行业龙头，在选择供应商时有严格的资质认证标准，认证合格后不会轻易更换供应商。优质客户的认可为公司加工制造能力提供了无形的背书。
公司2B业务客户结构不断优化，弱化OEM客户、强化互联网/新零售行业客户。公司前五大客户中，新秀丽订单量逐年下滑，历经15年不再是前五大客户。主要原因是新秀丽以OEM订单为主，对价格敏感，利润空间有限，公司难以积累研发、设计等核心竞争力。同时，公司重视与海澜之家、名创优品、网易严选等代表未来行业趋势的优质客户建立和深化合作关系，共享其快速增长的红利。
二
B2C：清晰的产品渠道策略，一流产品快速销售
2.1. 土壤：小米生态，中国最成功的孵化器之一
该公司B2C业务借助小米生态链平台起步，目前仍以小米渠道销售为主。小米是国内最成功的孵化器之一，成长性较快。2016年小米集团实现营收684亿元，2017年实现营收1146亿元，同比增长67%，2018年上半年实现营收802亿元，同比增长76%，保持较快增速。很多生态链公司都依托小米的潜力实现了快速发展。
小米生态链布局了手机周边、智能硬件、生活用品三个圈层，其中第三圈层生活用品最主要的目的在于，小米是一家科技公司，很难一直站在科技的制高点，拓展大量的生活用品业务可以对冲科技业务的风险，小米生态链第三圈层正是九十点品牌创立和成长的土壤。
截至2017年底，小米生态链囊括100家企业，年销售总额约200亿元，培育出紫米（移动电源）、华米（手环）、智米（空气净化器）、小米（平衡车）四家独角兽企业，均实现年营收超10亿元，成为各自细分领域的龙头企业，验证了小米生态链强大的孵化能力。
2.2. 发展：与小米、京东深度合作，自有品牌快速扩张
2015年，公司与小米、京东合资成立上海润米科技有限公司、上海硕米科技有限公司。润米运营自有品牌“九十分”系列箱包，为小米产品提供手机壳、背包、行李箱等配套产品，并承担泛旅游品牌“优奇”的运营。硕米主要运营“知行”品牌，为消费者提供优质的儿童旅行用品。2017年7月，公司以1.56亿元收购润米25.93%股权，持股比例由51%增至76.93%，同时收购硕米21%股权，持股比例由56%增至76%。
“90分”品牌象征着“轻松、活力、品质”的生活方式，寓意给自己10分自由。品牌所倡导的理念与小米供应链的发展愿景深度契合，满足新一代消费者对品质的追求。自推出以来，90分品牌借助小米生态链，从0到1快速发展。
2016年“双十一”，90分品牌线上拉杆箱销量排名第十，旅行箱销量排名第一。2017年“双十一”，90分品牌实现线上销售7000万，在天猫、京东、小米三大平台斩获多个销售第一。其中，天猫双十一拉杆箱品类销量第一，超越新秀丽、ELLE、美旅等外资品牌，展现出极致单品快速拉升销量的能力。
随着九十点品牌的发展，B2C业务收入快速增长，在公司收入中的占比不断提升，2015年至2017年公司B2C业务收入分别为0.49/2.3/5.07亿元，占公司总收入的9.96%/29.68%/43.63%。公司线上业务从小米、天猫、京东延伸至罗辑思维、优酷旅行等垂直平台。线下，公司与小米线下门店合作，并不断将自有品牌品类从箱包拓展至鞋服、配饰、旅行用品等，高性价比、精美设计的优势保证了产品销售收入的快速增长。
2.3. 产品：极致单品优势明显，脱颖而出
2.3.1. 产品：高研发投入，打造精品，为爆款产品奠定基础
公司凭借强大的研发能力，打造出优质的产品，为爆款产品奠定了基础。1）公司虽然以OEM起家，但成立之初就成立了设计部门，大力培养设计研发能力，聘请德国、香港、台湾等地资深设计师，自主培养优秀设计毕业生，并与国内外顶尖设计工作室、独立设计师合作，确保设计保持在较高水平。2）公司致力于技术创新，开发了智能随行拉杆箱、蓝牙解锁拉杆箱、智能跑鞋等多款高附加值产品，并与国际一线大厂合作，保证产品品质，与YKK、美铝、科思创（原德国拜耳）等知名原材料供应商建立了深度合作关系。
公司每年在研发上的投入占营收的比例较高，2017年公司研发投入3576.85万元，占营收的3.08%。公司箱包产品相较传统产品优势明显，以热门的299元PC材质拉杆箱为例，90点拉杆箱在表面材质选择（PC材质更轻更坚韧）、表面设计（蜂窝点抗划痕、条纹减少冲击力）、拉杆箱高度（4档拉杆箱升级传统拉杆箱）等方面均实现了高品质，在各项专业测试中均明显高于行业标准，提升了消费者的出行体验。
2.3.2. 热销策略：蚂蚁集市追求单品的海量销量
公司的产品策略是在供需错位的大众消费品市场提供优质产品。我国许多日用消费品市场面临“好的贵，便宜的太差”的产品两极化问题，在合适的中间价位段缺乏优质的产品和知名品牌。这一类市场正是小米定义的蚂蚁市场。公司定位于旅行箱、背包等蚂蚁市场，依托高效的供应链和小米的渠道优势，提供高性价比的产品，从而颠覆行业旧格局，打破传统制造和零售运营的舒适区。
公司通过少SKU、重品质的策略切入市场，打造爆款产品。一方面规模效应降低产品生产、仓储、物流等成本，确保较高的性价比优势；另一方面集中研发、营销等资源强化产品形象。据小米有品官网显示，九十分品牌旅行箱仅有8款，而同行业箱包企业的SKU数量较多，如新秀丽的SKU数量超过150个。
2.4. 渠道：借力小米实现从0到1的增长，拓展非小米渠道，提升盈利能力
2.4.1. 渠道：依托小米拓展四大渠道，营销推广效果良好
公司早期发展主要依赖小米渠道销售，未来将向公司原有小米渠道、米家有品渠道、开润自有渠道、新零售渠道四个方面进行渠道拓展，预计规模扩大后小米渠道和有品渠道增速将有所放缓，自有渠道和新零售渠道占比将不断提升。
1）小米渠道，包括小米官网、小米电商、小米之家、小米海外等。小米在中国的线下业务主要为小米之家，截至2018年3月底，小米之家拥有331家门店；线上主要为小米官网和小米电商，国内主要电商平台包括天猫、京东、苏宁易购等。小米海外布局超过70个国家和地区，重点国家包括印度（2017年Q3起印度手机市场份额第一）、俄罗斯等。目前小米系是公司知名度最高的销售渠道。
2）有品频道，这是小米全新打造的精品生活方式电商平台，包含有品手机APP及官网，定位高性价比、高品质的生活方式产品，并引入除小米之外的第三方独立品牌。2018年第一季度，米家有品销售SKU超过2700个，并开始开设独立线下门店。
3）自有渠道，包括线上、线下及海外渠道。公司拓展自有线下渠道资源及团购业务，并逐步探索聘用本地人才布局海外渠道，推进自有渠道建设。
4）新零售渠道，包括小米小店、阿里零售通、京东新渠道、腾讯智慧零售、90GO等线上线下融合的新零售渠道。
公司的渠道发展可分为两个阶段，第一阶段公司依托小米渠道完成从0到1的成长阶段，打造形象、树立品牌；第二阶段公司大力开拓各类非小米渠道，实现从1到N的增长。目前公司小米渠道收入占比60-70%，非小米渠道收入占比30-40%。
一方面，分阶段渠道布局的逻辑符合品牌发展阶段的实际情况，品牌成长期品牌影响力不足、引流成本高，不适合在竞争对手较多的综合渠道电商（如淘宝、京东等）上深耕。90分品牌在小米渠道经历了近三年的快速发展，未来随着品牌力的提升，公司将拓展非小米渠道布局，不仅能带动收入快速增长，也有利于进一步提升公司的产品知名度和竞争力。
另一方面，拓展非小米渠道有利于提升盈利能力。据小米生态链新三板上市公司力未来股份转让招股说明书显示，生态链公司产品利润一般与小米五五分成，而非小米渠道一般只收取总利润的10-15%作为渠道费。截至2017年底，非小米收入占公司收入比重达30-40%。通过降低非小米渠道占比，公司可获得更多利润分成，自身品牌形象也将更加清晰鲜明。
2.4.2 营销逻辑：口碑营销降本增效
公司通过小米粉丝运营，借助罗辑思维、携程等垂直平台进行营销，消费者的口碑效应带来免费、高效的营销效果。公司营销费用占营收的1.02%，虽然不高，但在互联网时代，信息明显分散，优质产品通过粉丝的口碑传播，可以快速提升知名度，取得良好的营销效果。
最近，90分进一步扩大了其产品技术属性，并在2018年取得了更重要的口碑营销结果。营销成本。
三
未来的期望：植根于小米生态链，以创建最终的单一产品，
宽敞的收入增长空间
公司的前缘可以总结为“依靠小米生态链来创建最终的单一产品，这是中国最成功的孵化器之一。凭借互联网思考，与小米的价值观一致。
3.1小米的高级生态链模型
3.1.1协助：开放启动品牌的市场
小米的生态链已经开始通过“投资 +孵化”模型来形成。小米可以为生态链创业提供品牌认可，渠道扩展，产品设计和其他支持，以帮助他们通过产品的初始阶段或品牌开发，以使其更加成熟的阶段以更加成熟的阶段，的生态链可以通过严格的质量来控制。
※小米的粉丝将第一批有价值的用户带到了生态链企业：小米积累了近3亿个用户，其中2.5亿个用户是活跃的用户，并且与最初的小小的粉丝相比，使用了较高的企业，并且在较高的范围内，用户主要来自中等收入群体及以上。 PIN分别为51.37％和48.63％，这与最初的MI粉丝主要是男性的情况大不相同。
※小米的四个主要渠道为生态连锁品牌提供了一个从0到1的基础：小米打开了四个主要渠道（在PC上，小米购物中心和手机上的Mijia购物中心，离线商店小米）在生态链中可以使用“ Mijia”和“ and aus” ans xiia ans xiia ans xiia ans xiia。类别更少，除了出售小米和米吉亚品牌外，同时还具有更高的关注，Mijia平台还提供了销售和众筹渠道的支持。
※获得小米品牌支持的消费者信任：针对小米品牌的需求并通过内部测试，小米将“ Mijia”和“小米”品牌打开了生态链公司，小米将“ Mijia”品牌打开。小米品牌，相关的生态连锁公司可以从消费者那里获得认可，从而帮助他们开放市场空间。
ID设计控制着质量和风格：截至2017年4月，Eco-Chain公司的生态链公司都来自Eco-Chain 的70％。小米和Mijia品牌的产品，从而确保了生态链产品的一致质量和风格。
3.1.2。
小米已经建立了100多家生态连锁企业，在2017年的总营业收入为200亿个。自成立以来，大多数生态链企业都从小米获得了投资。 IAOMI在早期的投资，但是在Huami成熟之后，小米在Huami的股份下降到了19.3％的培养模型，但没有控制股票并鼓励公司独立性，使得 使其更加自主性，并具有更强的合作量，并具有相同的培养方式。相对独立的合作模型为公司提供了独立开发的空间，减少了对小米的依赖，并帮助公司的增长提高到更高的水平。
此外，从小米孵化的经验中，大多数生态链公司在小米的投资后迅速发展了2-3年。 7最初还确认了这一规则。
3.2。
3.2.1。
该公司的产品主要是多年来独立生产的，并且根据公司的招股说明书数据，生产和销售率仍然很高。
从多年的ODM经验中积累的供应链管理能力以及处理和制造经验使公司在成本率指标上表现出优势。
[注1]上海新工业公司，有限公司的主要产品是手推车，背包，旅行袋，学生计算机背包和商务计算机袋，它拥有帕克旅行者的行李品牌。 ison。
3.2.2优秀的设计师和连续的研发投资
在开发时间方面，同一行业通常需要3-5个月才能开发一个手提箱，但是公司的90点基本手推车案例花了大约10个月的时间来开发更多的时间，使该公司的产品超过了同行。
在R＆D团队方面，Runmi拥有160人的开发团队，并聘请了最终产品的持续开发，R＆D Zhang SU拥有一家微型自我的博士学位。 - 降低并改变传统的纺织品制造过程。
在研发支出方面，该公司的研发投资分别占2017年3月的2015 - 2017年收入的3.39％和3.08％。
依靠自己的研发积累，该公司已成为国家行李测试中心和Anhui省纺织品涂料材料工程技术研究中心，并获得了许多专利，该公司拥有34家专利，涵盖了新材料，制造过程，智能耐磨机和传统的行李箱领域，为进一步的产品开发。
3.2.3领先的模型是互联网思维的跨行业精英
该公司的创始人和核心主管在互联网行业中都有深厚的背景。他在大学中有教学的经验，并且是大多数核心执行团队的高管。
许多其他行李公司的高管具有相对传统的背景，而的高管，代表其他国内行李公司，而全球行李箱负责人主要具有消费品品牌管理以及处理和制造业的背景。
一方面，深刻的互联网思维使公司能够以互联网的思维方式运营产品，并与用户联系。
3.3。
3.3.1。
在增长空间方面，该公司的业务主要集中在行李和旅行市场上，并且它继续扩大了新的类别，例如儿童旅行，羽绒服和运动鞋。
（1）行李市场：足够的动力，扩展和广阔的空间
※增长势头：旅行频率和消费的增加促进了行李市场的扩张
自2000年以来，中国居民在2016年继续上升。
※在规模上：中国行李市场的规模不断扩大，2022年达到648亿元人民币
根据统计数据，从规模上讲，自2003年以来，中国行李市场的规模一直在扩大。2017年，中国行李市场的规模达到500.5亿元人民币，一年一年增加了5.8％。
※就人均消费而言：与海外相比，我国的人均行李消费仍然有改进的空间
与美国和日本等发达国家相比，中国行李的人均消费仍然很低。
在增长方面，2015年中国人的行李消费量总是高于2016年之后的发达国家。
（2）儿童旅行市场：在发展的早期阶段，增长较高
儿童旅行市场处于行业的早期阶段，根据中国婴儿的数据，市场规模较高，婴儿手推车的行业规模在2017年达到124亿元，一年一年的增长速度为16.1％。
（3）鞋子和服装领域：大型市场空间，许多其他卡仍然有市场细分的机会
近年来，我的国家在中国的运动鞋上的需求继续发布。
近年来，与发达国家相比，我国家的羽绒服的规模基本上保持了稳定的销量。
在我国家的鞋子和服装市场中，围巾和围巾一方面是典型的蚂蚁市场。
3.3.2，B2C空间计算：行李产品仍然具有更大的生长空间
由于该公司的业务发展近年来关注行李，因此其他类别的布局还在较早。
根据数字云的统计数据，2017年，中国消费者在高价行李中的支出能力有限。
根据这一比例和有关行李市场规模的数据，我们可以在2017年以不同的价格计算行李市场的规模，价格低于196.8元的行李市场的规模约为222.1亿元人民币，行李箱市场的规模约为196.8。
价格为196.8元和388.6元。
考虑到该公司行李产品的竞争优势是显而易见的，并且在总结中，市场份额的迅速扩张仍然有所增加。 Gment，相应的品牌销售额可以达到23亿元，46亿元人民币和69亿元人民币。
四
财务分析：收入迅速增加，盈利能力相对稳定
4.1，B2B收入稳步增长，B2C收入迅速增加
该公司的B2B业务稳定开发以及B2C业务的快速增长共同促进了高增长率。
在2012 - 16年度，该公司的收入增长主要是由于传统的ODM/OEM业务的稳定发展。
4.2。
※毛利润率：16年的新品牌投资了毛利润，17年的反弹
从2012年到2017年，该公司的毛利率在24％-30％之间，基本上保持稳定。
该公司的B2C业务迅速发展，其规模效果已经出现，该公司推出了更高价值的行李产品，并且由于B2C业务的毛利率相对较低，毛利率却提高了。
※成本率稳定，库存周转率继续增加
近年来，公司的费用保持在14％-19％的水平，整体成本控制能力是强劲的，主要是由于公司对R＆D的投资增加而引起公司的整体影响很小。
由于稳定的毛利率和该时期的稳定时期，该公司在2012 - 17年度的净利润率从8％增加到约12％。
从运营能力的角度来看，公司的库存周转率和库存收入比率基本上保持稳定。
五
投资建议
5.1，利润预测
该公司是小米生态连锁店的领先的国内行李品牌。
1）B2C业务收入：他们自己的品牌的90点袋继续迅速增加和类别的扩展，并增加了非利用渠道的布局，以推动公司的B2C业务增长。
2）B2B业务收入：该公司的B2B业务继续扩大新客户。
3）毛利率和费用：2018年，公司的发展受到新客户订单的发展。
通过加强和升级现有渠道，新客户的扩展以及新类别的推出，预计将保持收入利润的高增长。
5.2
我们采用分支估值方法，而B2B和B2C的两个业务对公司具有相对的估值。
B2B业务估值多个是指纺织子类别高质量供应链，该供应链也基于铸造厂业务，代表了 Group和的平均估值。
在B2C业务方面，行业行业的领导者是22次的新的18年PE估价，并且考虑到该公司自己的品牌行李市场在小米频道的帮助下迅速增长，未来有很多开发的房间，并连续扩大了一定的估值。
5.3
一些基本假设的说明：
1.长期增长率：我们预计进入稳定增长阶段后，公司的长期增长率将为2.0％；
2.β值选择：申旺级行业 - 行业β的应用被用作公司对公司杠杆β的近似；
3.税率：我们预测公司的未来税收政策相对稳定。
基于上述绝对估值方法，我们认为该公司合理的股票价格为38.16〜50.83 yuan。
5.4，投资评级
我们对公司的高质量供应链优势，大米系统和非成本效益产品的非供应链优势感到乐观。
六
风险警示
※自己的品牌不如预期
如果自己的品牌渠道，营销和类别的扩展不如预期，则90点行李品牌的高增长是公司业绩增长的最大推动力。
※类别不如预期
该公司的B2C业务在行李类别的基础上继续扩大夹克，跑步鞋，T衬衫，钱包和其他类别，并且由于缺乏新产品运营，较小的市场竞争，收入增长可能无法达到预期，因此扩大了市场份额。
※过度依赖水稻系统通道
依靠小米渠道，公司的90点是大米系统渠道的销售，如果水稻系统渠道的扩张和增长率低于预期，这将影响该公司的B2C业务收入增长。
※客户损失风险
该公司的客户浓度很高，尤其是2B业务客户，如果客户合作关系的变化会影响公司的绩效。
※离线渠道扩展的费用过高
由于离线运营和租金高昂的成本，该公司将逐渐探索和扩展离线渠道。