· 新增镍铁产能释放，需求不及预期，二季度价格承压丨二季报
抽象的
宏观层面：美联储暗示今年不再加息，并制定缩表计划；中美经过多轮磋商有望达成最终协议；国内多项刺激政策陆续落地，包括降低增值税等。
供应面：菲律宾镍主产区雨季结束，印尼镍矿出口配额继续获批，国内镍矿整体供应充裕；国内镍铁冶炼企业在高利润率下积极释放国内外新增镍铁产能；进口利润窗口不断关闭，电解镍进口受到抑制，国内产量也出现下滑。
需求端：长期来看不锈钢新增产能较少，短期消费旺季高位库存难以去化，市场延续弱势。
库存：国内外可见库存继续下降。
核心观点
长期逻辑：在不考虑其他因素的情况下，仅根据中国和印尼新增镍铁产能初步估算，国内外镍产量将增加17万~20万金属吨；结合2018年全年不锈钢产量及今年新增产能来看，不锈钢整体增速将低于原料增速。
短期逻辑：不锈钢库存继续高位运行，价格弱势，钢厂利润受到挤压，钢厂寻求以更便宜的价格采购原料。但目前错配期是镍铁新增产能尚未完全释放，镍铁供应仍偏紧，钢厂与镍铁厂僵持局面或将在镍铁供应增加后被打破，短期内镍价难以有趋势性。
总之，短期利好因素对镍价作用有限，中长期利空因素或继续主导镍价。整体来看，春节过后，市场对下游消费预期较高，目前下游消费情况普遍差于市场预期，待下游消费旺季见效时，其提振作用也将有限。宏观方面，中美经贸磋商不断释放利好消息，市场前期已多次反应，在协议达成后，利好消息转为利空消息。综合考虑以上因素，对二季度镍价走势较为悲观，在国内外库存持续下降的背景下，预计镍价弱势波动概率较大。
报告内容
1. 市场回顾
1、期货市场回顾：一季度镍价先涨后跌，整体走势偏强
一季度镍价整体呈现先涨后跌的走势，春节前后镍价走强主要有几个原因，一是宏观层面，1月份中美贸易谈判开始逐步取得进展，美联储在议息会议上开始释放鸽派言论，今年将停止加息，甚至在下半年缩表，宽松预期增强。国内市场环境总体宽松，场外市场增量资金不断入市，加上股市从底部回升至3000点以上，市场乐观。二是产业层面，2018年底计划投产的部分镍铁产能推迟至2019年，镍铁供应紧张局面短期内难以缓解。三是其他因素，巴西淡水河谷尾矿事件多方面推动铁矿石、镍价走势。 进入3月份，由于市场对新年后下游消费预期乐观，下游不锈钢市场继续维持高库存，且库存消化不及市场预期，镍价弱势下跌，后期市场走势仍关注年内镍铁新增产能释放速度及下游消费情况。
2、现货市场回顾：镍铁替代新增产能积极释放，低库存无法刺激镍库存挤压
今年一季度LME镍仓单注销量飙升，一度达到38%，与去年同期持平。但综合来看，去年国内1805合约因库存低迷、新能源发展预期强烈等因素，出现挤兑现象。今年LME镍仓单注销量虽然也有同样表现，但出于国内外镍铁产能增加释放预期，以及对新能源需求的客观态度，国内市场放弃了对05合约的炒作。而1905合约更多的是减仓、移仓换月。
2. 宏观分析
1、外围市场：美联储议息会议最新公布点阵图暗示今年不会加息
2019年3月，美联储在年内第二次公开市场委员会会议上决定暂时不加息，维持联邦基金利率目标区间2.25%-2.5%不变。美联储还就目标发表单独声明，称从今年5月开始，每月缩表计划中美国国债的最大减持规模将从目前的300亿美元降至150亿美元，9月将停止减持。同时，声明中对经济形势的描述也发生了明显变化，评价更加消极悲观。美联储公布的点阵图显示，美联储下调了未来三年的利率预期，2019年的预测中值为2.4%，而去年12月为2.9%，这意味着今年将不再加息。
2.中美举行多次经贸磋商，有望近期达成协议
截至4月5日，中美已举行多达九轮磋商，双方就技术转让、知识产权保护、非关税措施、服务、农业、贸易平衡、实施机制等协议文本进行了讨论，并取得新进展。据悉，双方已决定通过各种有效方式就剩余议题进一步磋商。中美贸易战已持续一年多，中美经贸磋商似乎确实进入了冲刺的关键阶段。过去的九轮磋商，既是双方团队漫长的谈判过程，也为两国重新认识对方、客观界定当前和未来的两国关系提供了线索。两国对国际关系的认识、对自身和对方实力的理解、对未来国际格局的预期，都在谈判过程中不同程度地聚集起来，并不断得到梳理。 后期的装修需要在以下几个方面做出努力：一是解决中美之间尚存的分歧。二是双方团队达成的协议内容能够得到两国社会的普遍支持，两国政府也要有更强的不惧反对的意志。三是中美双方应减少政治和安全方面的摩擦，倡导务实精神看待两国问题。这有利于增进互信，使得不仅两国政府，而且两国社会对签署协议更有信心，对协议的实施给予更多的政治和舆论支持。四是双方需要进一步确认通过精简经贸合作来管理两国战略关系的意愿。持续一年的贸易战给中美经济造成了损失，马拉松式的谈判耗费了两国政府巨大的精力，也得到了两国舆论的持续关注。谈判取得的成果是属于两国和两国人民的。
3. 国内：减税降费、定向降准等多项利好政策陆续落地，降低中小企业融资成本，助力企业减负
2019年政府工作报告指出，要深化增值税改革，将制造业等行业现行16%的税率降至13%，降幅为3个百分点。增值税作为间接税，降税有三个作用：第一，减少企业经营过程中的纳税额；第二，如果国内增值税和进口环节增值税的降低导致最终消费品含税价格下降，将通过扩大消费带来企业销量和设备利用率的提高；第三，含税价格降幅中低于税收降幅的部分，可以转化为企业利润，从而提高实体经济的投资回报率。结合近期国内定向降准等利好政策：包括降低为小微企业提供融资的金融机构税负、给予小微企业优惠政策、建立担保基金等，可以降低小微企业融资成本，从而解决小微企业融资难、融资贵的问题。 我们知道，小微企业是解决就业问题的主力军，在创新创业中发挥着不可替代的关键作用，扶持小微企业是推动实体经济发展不可或缺的重要环节，政策效应后期会逐渐显现，有望给国内经济发展带来相应的回报。
3. 产业链研究
1、上游：印尼出口配额持续获批，菲律宾镍矿主产区雨季结束，国内镍矿供应预计宽松
海关最新数据显示，2019年2月中国镍矿进口量为215.91万吨，环比减少23.95万吨，减幅9.98%，同比增加61.94万吨，增幅40.23%。其中，印尼进口量为120.6万吨，环比减少33.1万吨，减幅21.55%，同比增加37.02万吨，增幅44.30%。菲律宾进口量为81.68万吨，环比增加18.33万吨，增幅28.93%，同比增加22.46万吨，增幅37.93%。 进入2019年，由于后期市场对于镍矿供应预期较为宽松，镍矿价格波动有限；镍矿进口量整体处于近年来高位，后期随着印尼出口配额到期后的不断获批以及菲律宾雨季结束后的大规模出口，市场对于镍矿供应预期维持宽松。
菲律宾方面，进入4月，菲律宾镍矿主产区雨季基本结束。菲律宾第二大镍矿生产商控股公司表示，已开辟卡迪纳尔矿第三矿区并于今年开始开采，开采时间早于去年同期。预计2019年将向中国发运570万湿吨镍矿，与去年持平。
印尼方面，镍矿出口配额持续获批（如下表所示），截至目前，除去前期已到期或到期的配额，目前剩余有效配额约2500万吨。安塔姆未来计划申请520万湿吨出口配额，由于其印尼冶炼厂新增产能，配额数量较之前大幅增加，并申请与力勤合作项目265万湿吨配额，预计4月获批。德隆计划申请200万湿吨配额，获批时间未知。近日，印尼国有矿商安塔姆高层表示，今年计划出口520万吨镍矿，将远高于2018年的水平，2018年安塔姆出口镍矿390万吨。 他表示，今年公司计划生产镍矿1051万吨、镍铁30280吨，均高于去年的产量。
整个菲律宾镍主产区雨季，国内港口镍矿库存从1500万吨的高位回落至1200万吨，高于去年同期港口库存。随着菲律宾雨季的结束，国内镍矿供应形势将得到极大改善，相信港口库存将逐渐积累。
2、中游：国内镍铁冶炼利润可观，国内外新增镍铁产能积极释放
一季度国内高镍铁报价继续在930元/镍-1100元/镍区间波动。整个一季度，高镍铁较电解镍的溢价多以升水为主，目前高镍铁较电解镍的溢价已转为贴水，主要原因是国内新增镍铁产能释放速度快于市场预期，加剧了市场对于后期镍铁供应增加的担忧；低镍铁报价在3300-3500元/吨区间波动，价格处于高位。目前国内镍铁冶炼利润可观，国内镍铁冶炼企业开工率较前期有明显提升，新增产能也积极释放，一季度国内镍铁产量较去年同期有明显增长，尤其是2月份涨幅较大。 2018年整体月产量在3.5-4万吨，今年2月份产量在4.5万吨左右，受益于部分新产能投产以及冶炼利润的吸引。
进口方面，国内镍铁进口量仍主要来自印尼。海关数据显示，2019年2月我国镍铁进口量为14.18万吨，环比减少1.23万吨，降幅7.95%，同比增加9.22万吨，增幅185.49%。自印尼进口量为10.04万吨，环比减少1万吨，降幅9.09%，同比增加7.12万吨，增幅244.3%。
整体来看，受去年下半年国内镍铁供应偏紧影响，印尼镍铁产能逐步释放，不锈钢产能释放速度低于镍铁，部分印尼镍铁回流国内。四季度以来，国内镍铁进口量大幅增加，尤其是今年一季度前两个月进口量增加明显。从国内镍铁库存统计数据来看，镍铁库存数据持续下降，进一步验证前期国内镍铁确实偏紧。目前国内镍铁冶炼企业冶炼利润相对较好，RKEF工艺利润率集中在20%左右，镍铁冶炼企业冶炼积极性较高，开工率有所回升，国内新增镍铁产能也在逐步释放，前期镍铁供应偏紧的局面有望在后期得到缓解。 目前，1月初投产1台，1月底投产1台，2月下旬投产1台，3月初投产1台，共计4台机组投产，其中第五台机组已于3月25日投产，第六台机组计划于4月底投产，生产进度符合预期。在印尼，据悉，德龙印尼一期15台RKEF矿热炉项目正全速推进，截至目前，12台RKEF矿热炉均成功投产，其中，第12台矿热炉于3月中旬产铁；第13台矿热炉于4月1日成功点火，预计4月中旬产铁； 第11、14、15座矿热炉也在全速建设推进，预计2019年6月15座RKEF矿热炉将全部投产。
3、中游：进口利润窗口持续关闭，国内电解镍供应减少
目前国内电解镍产量趋于稳定，基本集中在月产量1.1万~1.3万之间，主要增减量仍集中在金川，国内电解镍大部分仍靠进口补充。
最新海关数据显示，2019年2月未锻造非合金镍进口量为12166.015吨，环比下降28.166%，同比下降17.12%。其中，俄罗斯进口量为3817.5吨，占比31.31%；澳大利亚进口量为3856.75吨，占比31.64%。近两年，由于俄罗斯缺乏更多增量产量，自俄进口量逐渐减少，而自澳进口量逐渐增加，弥补了俄罗斯进口量的缺口。从近一季度的数据来看，由于1月份以来进口窗口关闭，损失规模较大，俄罗斯镍进口量持续受到抑制。近期受国内税收政策变化影响，增值税下降三个百分点，进口损失有所收窄，价格逐渐向进口平衡点靠拢。 后期镍进口盈利窗口有望打开，可持续关注。
4、不锈钢：不锈钢消费不佳，拖累原料市场
自去年四季度以来，不锈钢市场走势疲软，春节过后，受原材料拉动，不锈钢市场迎来短暂的涨势，但由于终端消费启动未能如预期，不锈钢市场高库存去化步伐明显慢于市场预期，不锈钢市场再度走弱。纵观一季度，受节假日因素影响，2月份产量较低，3月份不锈钢产量将大幅增加，这一消息成为3月份原料镍价的重要支撑。进入二季度，基于目前的不锈钢价格，不锈钢利润较低，甚至处于亏损状态，包括酒钢在内的部分不锈钢企业纷纷减少生产检修安排。春节过后，国内不锈钢市场库存积压，佛山、无锡两地库存已达43万吨的高位，截至3月底，两地库存仍维持在这一水平，目前未见明显下降趋势。
去年7月，商务部决定对原产于欧盟、日本、韩国和印尼的进口不锈钢钢坯和不锈钢热轧板卷进行反倾销调查。调查机关初步裁定，原产于欧盟、日本、韩国和印尼的进口不锈钢钢坯和不锈钢热轧板卷存在倾销，国内不锈钢钢坯和不锈钢热轧板卷产业受到实质损害，并且倾销与实质损害之间存在因果关系。调查机关决定以保证金形式实施临时反倾销措施。自2019年3月23日起，进口经营者在进口被调查产品时，应当按照本初裁确定的各公司保证金比例向中华人民共和国海关提供相应的保证金。 其中，向印尼企业征收20.2%的保证金，将在一定程度上增加印尼国内企业生产的不锈钢回流成本，对回流数量有一定的抑制作用。后期预计原料镍铁将有较大数量替代不锈钢回流中国。近日有报道称，欧洲钢协及工会就进口不锈钢问题致函欧盟专员，要求将印尼不锈钢热轧卷和冷轧卷纳入欧洲保障措施范围。欧洲钢协并指出，印尼进口不锈钢数量增长非常迅速，需要采取一些应急措施。 据悉，2017年印尼不锈钢热轧卷进口总量占比为0，2018年占比为10.1%，2018年下半年占比为18.2%。印尼不锈钢产量的快速增长得益于中国国有钢铁企业和印尼政府的补贴。
5、供需平衡分析：供给增速快于消费增速，去库存速度或放缓
供给端，我们预计2019年国内镍铁企业在高利润刺激下将继续释放新增产能，2019年新增产量为3-4万金属吨。其中印尼预计新增产量为14万金属吨。按照WBMS公布的2018年全年精炼镍产量227万金属吨计算，2019年供给增速为7.5%。
需求端，据中联金统计，2018年全球不锈钢粗钢产量约5100万吨，同比增长约6.1%，预计2019年产量将继续增长，同比增长2.4-2.9%至5220-5250万吨；增量主要集中在中国和印尼产能释放，其中中国产量增加约100万吨，印尼增加20-50万吨，但印尼存在不确定性。具体到中国，2018年中国不锈钢粗钢产量2632万吨，同比增长31万吨，增幅1.17%。其中：200系839万吨，同比增长3.15%。 300系1296万吨，同比增长0.48%，400系497万吨，同比下降0.3%。中联金预计2019年中国不锈钢产量将增长2.9-3%至2710万吨（不含印尼）。其中300系增长5.6%至1369万吨，400系增长0.5%至500万吨，200系增长0.2%至841万吨。
因此2019年供给端与需求端均会有不同程度的增长，预计供给端增速大于需求端，决定了2019年的主旋律是去库存放缓与镍价重心下移，供给端的增量将在下半年得到有效体现，而需求端的增量是基于对宏观经济与行业利润的悲观看法，目前来看难以达到预计的增速。
世界金属统计局（WBMS）发布报告显示，2018年全球镍市场供应过剩2.7万吨，2017年供应短缺4.13万吨。截至2018年12月底，LME可报告镍库存较2017年底减少16万吨。2018年全球精炼镍产量为227.2万吨，需求量为224.5万吨。
国际镍业研究组织表示，2019年1月全球镍供应缺口仅为1000吨，远低于2018年1月1.72万吨的缺口。此外，去年12月的供应缺口修正为100吨。具体到中国，我们看到国内镍金属供应仍然处于略微紧张的状态。由于新增镍铁产能转化为产量需要时间，我们预计短期内紧张局面仍将持续，但随着镍铁替代新增产能的逐步释放，中国供应紧张局面将有所减缓。
4.成本分析
1、镍铁：原料价格回落，冶炼企业利润扩大
一季度，1月至月中国内镍铁价格持续下滑，一度跌至国内EF工艺成本线。内蒙古部分EF工艺生产企业在利润不佳的情况下减产，随后在镍价的带动下镍铁价格再度上涨至千元以上。整体来看，目前国内镍铁生产企业利润可观，尤其RKEF工艺，利润集中在10%-20%，在成本优势地区利润甚至可达到30%。原料方面，受宽松预期影响，镍矿价格持续维持低位，近期冶金焦等冶炼原料价格回落，进一步提升了冶炼企业利润。
5.库存分析
目前的LME库存接近180,000吨，目前，镍板不到40,000吨。可见库存的持续下降仍然是支持2019年镍价格的重要因素。
六、总结与展望
供应方：
菲律宾主要的镍矿石生产地区的雨季已经结束，印尼镍矿石矿石的出口配额将在后期获得批准，而国内镍矿石的供应通常就足够了；
凭借高利润率，国内伪造冶炼企业正在积极释放国内外新的伪造货物生产能力，预计供应状况将得到缓解；
进口利润窗口继续关闭，镍的进口被抑制，国内产量也下降了。
硫酸镍生产能力的释放加速了，三元前体增加了对原材料的购买，但总体供应仍然超出了需求。
摘要：在短期内，国内主要的镍供应将保持紧密（看跌）。
需求方：
国内不锈钢市场消费峰值季节被推迟，库存积累。
摘要：在高峰季节的需求不强劲，并且毁灭性的压力很大（坏消息）
库存：在发布新的镍铁生产能力之前，全球镍可见库存继续下降（价格支持系数）
后来的逻辑推论：
长期逻辑：不考虑其他因素，仅基于中国和印度尼西亚的新镍铁生产能力的初步估计，国内和外国镍的产量将增加170,000至200,000金属吨，并根据2018年的不锈钢生产；
短期逻辑：不锈钢库存仍然很高，价格较弱，钢铁厂寻求以更便宜的价格购买原材料。 。
简而言之，短期的因素对镍价格有限，在春季节之后，中等和长期的负面因素可能会占主导地位。达成协议后，积极的消息将变成负面的新闻。