谁说利润低于3000万没法过会？2900万来打脸
谁说盈利低于3000万就IPO不通过？ ！
IPO领域刚刚出现一个重大特例——生产汽车空调系统的密封件企业常州朗博密封申请主板IPO并顺利通过会议。 此案出乎业界意料。
他的净利润很小，报告期最后一年不到3000万，并且报告期内持续下滑。 最重要的是主板上报了！
这些并不奇怪。
更让人难以忍受的是，其招股书在此前的反馈中遭到了多方诟病。
专业的招股说明书在行业分析方面存在漏洞和重大遗漏。 遭到监管部门批评：“请认真分析公司经营活动中存在的主要风险”。
过于夸奖自己，被监管机构批评：“是否存在误导性言论”；
更夸张的是，锁股承诺是监管部门直接批准的：“不能用‘根据市场情况减持’之类的说法来敷衍。”
要知道，在我们今年研究的IPO案例中，这个在“别敷衍”的反馈中直接被质疑的案例还是最罕见的。
从以往的经验来看，这个案子几乎肯定会被驳回，但最终还是顺利通过了。
从近期新发审核委员会的审核情况来看，比较特殊的案例包括：净利润较小的浪博密封、润和材料，以及资金借贷问题较大的乐歌工效、深科科技。 创新源泉，一切顺利。
被驳回的案例——净利润过亿但业绩真实性存疑的威尔曼药业、隐瞒关系的双飞轴承、业绩大幅下滑、规模较小的山西沪化，全部被拒绝。
显然，审计的重点不是利润规模和可持续盈利能力，而是信息披露。
净利润小不是重要问题，利润下降不是重要问题，资金借贷不是重要问题。 审核中更重要的是业绩是否涉嫌舞弊，是否隐瞒内控问题。
在此情况下，2014年至2017年上半年，兰伯特密封的营收分别为1.46亿、1.55亿、1.63亿、9041万； 扣非净利润分别为3505万、3386万、2988万、1679万； 经营活动产生的现金分别为2960万、3094万、1943万、1079万。
注意，报告期最后一年净利润仅为2988万，近三年持续下滑。
但他不信邪，敢于申请主板上市！ 这是何等的无畏啊！
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中国证监会审核意见
尽管该案会议顺利通过，但监事们在会议期间仍然提出了很多问题，以了解2017年第十七次发行审核委员会第十次会议的审核情况。
常州朗博密封科技有限公司（首次发布）获批。
1、公司现拟利用募集资金横向扩大汽车动力系统、制动系统、传动系统橡胶制品的生产。 请发行人代表解释一下：
（1）拟扩产橡胶制品与汽车空调用橡胶密封件制品的差异包括：配方设计、工艺技术和产品设计等生产技术的差异，客户的差异，市场需求和盈利能力的差异等。 ; （2）招股书披露，新产品已研发成功，部分产品已通过行业大客户认证，进入批量供货阶段。 请说明新产品开发生产的具体进展，是否完全掌握了相关生产技术，取得了哪些成果。 客户的供应商资质认证，是否与相关客户签订了长期稳定的供货合同； （3）公司披露，募投项目达产后年营业收入22,620万元，年利润总额4,766.3万元。 该公司2016年利润总额仅为3578.7万元。 请进一步说明预测依据及相关假设。 请保荐代表人提供核查意见。
2、请发行人代表说明发行人于2011年非整体收购而收购常州四源、金坛密封经营性资产和负债的原因，以及相关会计处理是否符合企业会计准则的规定企业。
3、报告期内，发行人向关联方借款、购买金融产品的情况； 2012年，发行人控股股东占用公司税收优惠。 请发行人代表说明公司是否建立了相关内部控制制度，确保公司利益不受到侵害。
4、申请文件显示，报告期内发行人营业收入逐年稳定增长，但净利润和未扣除的净利润大幅下降。 2014年至2017年上半年，发行人毛利率高于同行业公司。 发行人目前产品使用的主要原材料依赖于通过贸易经销商向国外生产商采购。 邀请发行人代表：
（一）说明报告期内营业收入增速、净利润增速、未扣除净利润增速未同步变化的原因； 上述原因是否会对持续经营产生重大不利影响； （二）结合发行人的行业政策和行业竞争地位，说明发行人综合毛利率高于同行业公司的原因和合理性； （三）关于原材料国内经销商的集中度、不同经销商之间进货价格的差异、经销商的资质要求、是否存在市场垄断或反倾销等对原材料影响较大的风险因素材料价格。 请保荐代表人提供核查意见。
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体积小还一块主板
死亡的概率极高，这种情况下能逃过一死的情况是很少见的。
规模较小的公司想在上交所上市，但基本上都以失败告终的案例已经不少。 此案实属罕见。
沪花股份2014年至2017年上半年，扣非净利润分别为5087万、2693万、2418万、492万。 利润大幅下降，向主板报告后被拒绝。
迅龙智造2014年至2017年上半年净利润分别为1729万元、2367.61万元、2609.77万元、1712.1万元。 向主板汇报后遭遇投票推迟。
永德基照明实业2014年至2016年扣非净利润分别为2160万、2381万、4215万，并向主板报告。 同时与大客户出现问题，但被拒绝。
2013年至2015年净利润分别为1518.02万元、750.37万元、3157.61万元的虎扑体育向主板报告并终止审核。
对比本案数据，浪博密封2014年至2017年上半年非净利润分别为3505万、3386万、2988万、1679万。
典型的九死一生，可以说是运气不好。
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招股说明书写得太粗糙了吗？
证监会给出分步指导！
在这种情况下，虽然没有出现重大的操作问题，会议也进行得很顺利，但在之前起草招股说明书材料的过程中却发现了很多奇怪的问题。
对于这些问题，监管部门都耐心详细地指出，几乎是“按部就班”。 我不知道这对投行来说是好事还是讽刺。
1）与同行业公司没有可比性吗？ 风险因素是否太模糊？
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招股说明书缺乏与同行业公司的比较。 请在招股说明书中补充：（一）披露同行业公司的筛选标准，是否全面、可比，并按产品类别说明同行业公司的主要情况和财务数据，与招股说明书一致。同行业公司已在招股说明书其他章节披露。 应保持一致性。 （二）请认真分析公司经营活动中存在的主要风险。 披露“风险因素”时，应全面、具体、有针对性，并尽量进行定量分析。 （三）按产品或业务类别披露公司行业全产业链（含上下游环节）的简要概况，包括但不限于生产流程、主要产品价格变化、行业竞争情况、行业产能及情况等；输出等； （四）按产品或者业务类别披露公司行业的整体状况，并结合主要财务数据、市场份额或者同行业公司的市场占有率； （五）请结合重点业务、重点区域市场规模、竞争状况等，披露公司的行业地位、主要瓶颈及未来发展的应对计划。 请保荐机构、会计师督促发行人按要求披露信息，说明核查过程和结论，明确表达核查意见。
2）没有对重要竞争企业、市场份额、上下游发展状况、行业前景进行分析？
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有关商业和工业的信息。 请发行人： （一）请按照《公开发行证券的公司信息披露内容与格式指引》第四十二条、第四十三条的规定，披露行业内主要企业及主要企业的市场份额第1号——招股说明书》供需状况及变化原因、上下游产业发展对行业的有利和不利影响及发展前景、发行人在行业中的竞争地位，包括发行人的市场份额、过去三年的变化，未来的变化等待着。
3）奉承不要太明显！ 用“优先”和“超越”这样的词来形容你的客户是否合适？ 是否存在误导性言论？ 相关行业研究数据可靠吗？
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请发行人： （一）说明公司上述说明中“优先”、“85%以上”等行业定位是否有充分依据，是否存在误导性陈述； （二）请保荐机构、发行人律师补充所引用数据的真实性； 说明数据引用来源的基本情况，说明数据是否公开，是否为本次发行上市专门准备的，发行人是否为此付费或提供协助，是否为定制报告或付费报告、一般无论网络文章还是非公开信息，都是保荐机构所在证券公司研究部门出具的报告。 请保荐机构对上述事项进行核实，并对发行人招股说明书所引用数据的准确性和权威性发表明确意见。
4）你的股份锁承诺也很疯狂，为什么这么敷衍？ 你会写吗？
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请按照中国证监会相关文件精神落实并披露首次公开发行股票承诺、股利分配等事项的规定。 请保荐机构及发行人律师对发行人股东股份锁定承诺是否符合相关规定进行核查。 请通过对比实际控制人亲属与实际控制人本人持股情况作出锁定承诺。 请进一步明确控股股东、实际控制人一致行动人、持股5%以上股东限售期满后两年内减持的意愿。 拟减持股份应当表明预计减持的股份数量和拟减持的股份数量。 不要做出“根据市场情况减持”等敷衍的说法。 修改股价稳定措施中有关发行人回购的说明，使该等承诺明确、可预测，如明确回购公司股票的数量范围或资金数额、价格等，并额外披露该承诺的限制措施。 未来新聘任的董事、高级管理人员也应当履行公司发行上市时董事、高级管理人员作出的相应承诺要求。
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行业天花板
这么小的盘子怎么养大鱼呢？
这种情况下的猪脚在申请材料中确实很烦人。 喷完之后，你还是要站在投资机构的角度来看待它，仔细拆解它的运营和前景。
兰伯特密封件主要生产汽车空调系统密封件：O型圈、轴封、轮毂组件。
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2014年至2017年上半年，兰伯特营收分别为1.46亿、1.55亿、1.63亿、9041万； 扣非净利润分别为3505万、3386万、2988万、1679万； 经营活动产生的现金流量分别为2960万、3094万、1943万、1079万。
其中，O型圈、轴封、轮毂组件是兰博基尼的主要产品，占营收的70%以上。 总体而言，兰伯特业绩规模较小，产品结构单一。 造成这种情况的原因分析如下：
首先，行业天花板过低，市场集中度高，兰伯特业绩规模增长有限，市场竞争压力大。
目前，非轮胎橡胶件行业集中度较高，外资企业占据绝对主导地位，市场份额超过90%，而中国民营企业屈指可数。
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汽车空调领域的橡胶密封件市场极其细分，市场规模仅为3.76亿，市场增长空间不大。
其次，产品结构单一，技术更新快，且处于周期性行业，抗风险能力较弱。
橡胶密封件技术更新快，产品被淘汰、替代的风险很大。 除了制造汽车空调系统的橡胶密封件外，兰博基尼还没有完全开发出新的利润增长点。
汽车行业是周期性行业，受宏观经济波动影响较大。 业绩规模较小，抗风险能力较弱。
兰博基尼的发展瓶颈显而易见。 如果不开发新产品，就无法扩大市场规模。 如果不投入研发，其技术就会落后于外资企业，更谈不上市场竞争力。
这从他IPO募资的目的也可以看出。 他计划融资2.6亿，其中1.32亿用于建设汽车动力系统、制动系统橡胶件生产项目。
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理想很美好，现实却很骨感。 报告期内，募集资金项目相关产品销售占比较低，未来市场开拓工作仍存在不确定性。
营收增长乏力、非净利润下滑、产品结构单一、行业天花板、转型风险大、缺乏竞争力……即使未来顺利上市，作为投资机构也得小心谨慎。
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最大的供应商曾经是最大的客户
独立性问题
让我们体验一下大客户问题。
朗伯密封件主要通过直销模式进行销售。
但报告期内，其与一名客户的关系不明。 报告期内，兰博基尼向上海易鑫采购金属骨架（轮毂内外圈）。 经过加工，他们生产出轮毂组件（金属骨架+橡胶件），然后卖给易鑫。
不过，这家上海易鑫既是最大的供应商，也是最大的客户。
此前我们研究过的赛维电子也有这样的商业模式，但遗憾的是被拒绝了。 因为这种商业模式很容易造成独立性问题。 （我们之前研究的Savey 也有同样的问题，可惜没有解释清楚，被拒绝了）
监管主要关注两点：一是业务逻辑是否合理？ 二是是否存在关联交易等利益输送情况。
对此，解释说，他的商业模式是合理的。
因为自己和易鑫之间的合约是独立的（以风险和报酬转移作为收入确认节点），资金结算也是独立的（应收应付不互相抵消）。 可以理解的是，易鑫之所以选择这种特殊的商业模式，只是因为其对金属骨架有着独特的品质要求。
此外，关于交易定价，兰伯特表示，他们并非关联方，但产品销售价格每年都有一定的逐年下降，且付款周期为90天。 （其他都是60天左右）
或许是因为价格过于优惠，兰伯特密封在轮毂零部件产品上的毛利率特别低，只有20%左右。 O型圈、轴封等产品毛利率在60%以上。 易鑫销售业务毛利率为何如此低？ 兰博没有过多解释。
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后来上海一新于2016年底转产（技术落后、科技含量低、重新开发高科技产品），两家不再有交易。
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毛利率高于同行
应收账款猛增
报告期内，兰伯特综合毛利率分别为50.42%、48.87%、46.08%、46.71%，毛利率持续下降。
考虑到整个行业背景，他的毛利率下降是意料之中的。 不过，有趣的是，兰伯特的毛利率水平实际上高于行业平均水平，甚至高于龙头企业中鼎密封。
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为什么毛利率高？ 秘密是什么？
兰伯特的解释：不同橡胶产品由于细分市场发展状况不同、竞争格局不同、生产工艺复杂程度不同、应用环境不同对产品质量要求不同、技术难度不同等，存在较大差异。
他与中鼎股份相比：中鼎股份规模大、综合性强，部分产品技术要求不高，应用环境不高，竞争对手较多，毛利率较低。 其规模虽小（1亿+），但“小而精”，产品技术难度大，竞争对手少，毛利率高。
除了毛利率外，应收账款也需要关注。
2014年至2017年上半年，兰伯特应收账款余额分别为6640.3万、7142.85万、7319.4万、8149万，占当期营业收入的比例分别为45.46%、46.08%、44.68%。 ,90.13%。
值得注意的是，2017年上半年应收账款大幅增长，2017年上半年应收账款超过2016年全年应收账款。
应收账款为何猛增？ 信贷政策是否宽松？
朗博对此予以否认，但他没有给出详细解释。 同时，让人哭笑不得的是，他们对应收账款的分析有点草率：直接将2017年上半年的数据与2016年全年的数据进行比较，计算出应收账款的增长率收了，也太疯狂了吧……
不过，他的应收账款虽然大幅增加，但还算不错，账龄也基本在一年以内。 这样的账户时效，恢复应该不是什么大问题。 虽然波动较大，但会议上已经补充了这一点。
应收账款不再是IPO审核的重点。 也有应收账款占比很高的情况，但也不过分太高。 例如，和鹏电气应收账款占比111%的贵辉； 绿银生态，其应收账款占比119%，贵辉。
但应收账款占营收214%的品恩科技却被拒绝。
这种情况下，应收账款占比不高，但主要波动较大，需要投资机构关注。
本文来源于并购学院