得天独厚的镍资源外壳下，却有一颗多变的“心” ——印尼二度禁矿后的思考
研究员：余菲菲期货资格编号：
1. 红土镍矿两大“巨头”——印尼和菲律宾
1、红土镍矿逐步替代硫化镍矿成为主要冶炼原料
镍矿主要分为红土镍矿和硫化镍矿，其中红土镍矿占60%，硫化镍矿占40%。由于硫化镍矿杂质相对较少，镍含量较高，因此2007年以前硫化镍矿是全球镍供应的主要原料。
观察LME镍价历史走势，2007年之前，在供应有限、需求旺盛的情况下，镍价在不到十年的时间里上涨了十几倍。高镍价也促使我国民营企业研发创新炼钢高炉转炉冶炼红土镍矿生产镍生铁的技术，其高产量、低成本改写了红土镍矿的历史。2007年3月以后，我国启动了从菲律宾、印尼大规模进口红土镍矿的进程，到2018年，全球红土镍矿供应量由十年前的45%提升至约67%，取代硫化镍矿成为主要原料。LME镍价也自2007年以来大幅走弱。
2. 印尼和菲律宾位列世界前列镍矿生产国
根据美国地质调查局最新数据，2018年全球陆地上已探明镍矿储量超过1.3亿吨，主要分布在澳大利亚、新喀里多尼亚、俄罗斯、印尼、菲律宾和中国等地。特别是太平洋深海的锰结核和锰结壳中也蕴藏着丰富的镍矿资源，但开采难度较大。全球镍矿储量约为8900万吨。
近年来，随着红土镍矿冶炼技术的革新以及不锈钢市场对镍铁需求的大幅增加，印尼镍矿投资不断增加，至2018年，印尼已成为全球镍资源最丰富的国家，镍储量由450万吨大幅增加至2100万吨，占全球储量的23.6%。
从全球镍矿产量来看，近几年的增量主要来自于菲律宾和印尼。根据INSG数据，2018年全球镍矿产量218万吨，印尼和菲律宾合计产量约90万吨，占全球总产量的41%左右，为全球主要镍矿资源出口国。印尼和菲律宾地理位置上距离中国较近，镍矿运费相对较低，加之印尼和菲律宾以红土镍矿为主，露天开采成本较低，因此印尼和菲律宾也成为中国主要镍矿进口国。其他国家进口较少主要受海运成本、出口国政策等影响。若镍矿价格持续高位运行，在高额利润的刺激下，镍矿供应缺口将逐步缩小。
但相较于印尼，菲律宾镍矿过度开采的问题更为严重。从储采比数据可以看出，2018年印尼储采比约为37.5，而菲律宾储采比仅为14.12。另外，从全球来看，镍矿资源静态开采年限在40年以上，印度和菲律宾均低于世界平均水平。
2. 印度尼西亚：丰富资源背后不断变化的内心
1、我国对红土镍矿需求量较大，但资源匮乏，对外依存度较高。
全球镍矿资源丰富，而我国却是“贫镍国”。虽然硫化镍矿资源比较丰富，但是红土镍矿资源却十分稀缺。目前全国红土镍矿储量仅占全部镍矿资源的9.6%，不仅储量较少，而且品位较低，开采成本较高，导致我国在红土镍矿方面缺乏竞争力。同时，我国也是不锈钢产品生产大国，红土镍矿作为冶炼镍铁的主要原料，需求量巨大，因此每年需要进口大量红土镍矿来发展不锈钢产业，我国主要进口国为印尼、菲律宾。 2019年我国镍矿进口总量为5868.93万吨，其中自印尼进口2461.76万吨，自菲律宾进口3165.26万吨，二者之和占总进口量高达96%。
印尼、菲律宾两国矿业政策的变化无疑决定了镍矿的供应，也成为近年来影响镍价频繁波动的关键因素。
印尼镍矿资源主要为基性、超基性岩体风化壳中的红土镍矿，分布于群岛东部。由于印尼超基性岩带风化壳分布广泛，其红土镍钴矿具有良好的找矿前景。在苏拉威西省东南部，整个海岸线分布着青山不锈钢、江苏德龙、新华联、宁波明辉、恒顺众盛、中国汉旺等企业。
我们对2009年以来印尼矿业政策的变化做过简单回顾，可以看出，今年的禁矿政策并非首次。
2. 禁令正式实施前进口量激增
2014年印尼禁止红土镍矿出口之前，一直在大量出口红土镍矿。海关总署数据显示，2014年之前，我国镍矿进口量一半以上来自印尼。在第一次禁矿正式实施前的2013年，印尼镍矿进口量最高峰达4000多万吨，随后3年内降至几乎为零。
2017年政策放宽，在出口配额、品位限制的前提下，印尼镍矿进口量缓慢回升，截止2019年12月底，我国全年自印尼进口镍矿2461万吨，占比42%，较2018年大幅增长近74%。可见，在二次禁矿政策正式实施前的一年，市场再度出现出口热潮，导致2019年进口量激增。
3、菲律宾：我国另一主要镍矿进口国能否填补缺口？
印尼和菲律宾是全球红土镍矿“两大巨头”，当印尼开始禁矿后，市场自然而然将关注点转移到了菲律宾。我们参考2014年印尼在首次禁矿后的表现，虽然禁矿令导致国内镍矿供应格局迅速由过剩转为短缺，但与此同时菲律宾镍矿供应量却迅速增加，一度弥补了印尼镍矿的缺口。2014年以后，菲律宾镍矿进口占中国镍矿进口总量的95%以上，加之国内工厂和贸易商囤积了大量的货，镍矿供应其实是充足的。
时代变了，近年来菲律宾红土镍矿出口量逐年下滑，我们认为菲律宾“补缺”所起的作用或许并不像上次那么乐观，核心原因还是资源的枯竭和菲律宾政府越来越严厉的环保问题。
1.资源枯竭日益严重
菲律宾镍矿储量并不丰富，碱性镍矿储量仅占全球总储量的3.827%，其中红土镍矿占60%，硫化镍矿占40%。 如前所述，2018年底其储采比仅为14.12，远低于世界平均水平41。
菲律宾地质矿业局的数据显示，历史上，主产区（不包括塔威）镍矿产量的峰值在2014年，当年共开采镍矿约3313万干吨，较2013年绝对增产790万干吨。市场主流观点也认为，这是供给增长弹性的“天花板”。
另外考虑到 Asia旗下THNC冶炼厂当年投产，且2014年消耗了200多万干吨镍矿，还需要扣除这一部分，因此菲律宾外部供应的“天花板”可能在500-600万干吨的水平。
对于主产区之一的塔威（Tawi），资源枯竭可能更为严重。SR矿区情况更糟，SR出货几乎停滞，新投资的矿山Chan.C主要出产低镍矿。保守估计，2020年，塔威地区中高镍矿出货量将减少约325万干吨（500万湿吨）。
2.菲律宾环境保护政策的制约
菲律宾总统一直非常关注环境问题，因此对其矿业监管相对严格，导致其矿业政策历史悠久且变化多端。我们对近年来的变化做了详细回顾：
据彭博数据显示，2019年我国自印尼进口红土镍矿总量约2450万吨，同比增长约73%，剔除禁矿前抢购进口的因素后，理论上2020年禁矿实施将导致我国进口红土镍矿出现约2250万吨的缺口。
综合以上分析，我们认为菲律宾或将无法承担印尼二次禁矿后“补缺口”的作用，主要原因在于资源枯竭、环保政策愈发严厉。据测算，2020年菲律宾镍矿开采量预计新增150万干吨，考虑到部分矿山库存加速入市，预计2020年我国自菲律宾镍矿进口量上限为500万吨。
至于全球其他镍资源丰富的地区，如新喀里多尼亚、澳大利亚等，其政策环境短期内不会发生太大变化，加之受到海运成本、出口配额等限制，其从中国的进口量也不会发生明显变化。
4、禁采导致全球镍铁产能向印尼转移，部分弥补国内镍铁产量的减少
1、自2014年印尼首次实施采矿禁令以来，我国镍铁进口量大幅增加。
回顾第一次采矿禁令之前的时期，印尼本土镍铁产能不足3万吨，镍矿基本出口。直到2014年，印尼政府才实施原矿出口禁令，大大加速了中国不锈钢企业积极在印尼建立镍铁冶炼厂的进程，以满足国内不锈钢行业日益增长的镍铁需求。印尼迅速成为我国第一大镍铁进口来源国，2015年我国镍铁进口量较2014年增长一倍，2019年我国镍铁进口量约33万吨，其中印尼镍铁进口量占比近70%。
2、2020年印尼镍生铁产量将超越中国，成为全球最大镍铁生产国
据上海有色金属研究数据显示，2019年印尼镍生铁产量增加约12万吨，主要来自德龙、青山、金川。从2020-2021年投产进度来看，今年、明年印尼镍生铁投产进度还是比较大的，其中印尼在建、计划投产项目较多，2020年主要增量来自青山印尼、德龙印尼。
青山区域预计2020年底剩余12条线将全部投产，届时生产线总数将达到40条；青山&振石项目共计12条生产线，其中振石参股的4套RKEF机组将于2020年一季度投产，华友参股的4套RKEF机组最早将于2020年一季度投产，华友参股的4套RKEF机组将于2020年三季度投产。印尼德龙二期项目共计35条线，预计2020年投产12套。此外，印尼华迪、PTMSP、银海万向、恒顺等也均有项目在产，但这些项目投产的不确定性较大。 2020年预计印尼新增镍生铁产能约18.4万吨。
2021年印尼产能新增中性预估在23.7万吨左右，主要考虑到印尼德龙、印尼青山2020年投产后的持续增长。
回到国内市场，由于禁矿政策提前实施，我们预计2020年国内镍生铁增量将受到影响，低于预计量。2019年受益于山东新海产能释放，镍生铁高利润刺激工厂提高开工率，我国镍生铁增速明显，但随着禁矿政策实施，国内镍生铁产能待释放，如内蒙古奈曼旗扩建项目、大连富力、营口宁丰、唐山开元等，部分新建企业无镍矿储量或后续生产困难，导致国内镍生铁产量下滑。
2020年印尼镍生铁产量将超过中国，成为全球第一大镍生铁生产国。即便如此，印尼新增镍生铁产量也难以完全弥补国内镍生铁产量的下滑，乐观估计下仍将带来10万镍吨左右的缺口。
数据显示，2019年末中国港口低镍矿、中镍矿、高镍矿库存分别为359万湿吨、806万湿吨、459万湿吨，折算成金属量约为17万镍吨。加之大部分镍铁厂都已经拥有一定量的镍矿库存，因此这些镍矿库存为中国NPI减产提供了缓冲期。
五、结论
通过对两大红土镍矿开采国印尼、菲律宾历史政策及环境的回顾分析，我们得出印尼禁矿令正式实施后，菲律宾受环保政策及资源枯竭制约，对我国镍矿进口“补缺”效应有限。我们预计2020年我国红土镍矿进口缺口在1600万吨左右。镍生铁方面，禁矿令造成的国内生产损失可被印尼新增产能部分弥补，乐观估计全年仍有10万镍吨左右的缺口。整体来看，禁矿令对我国镍矿供给端造成的缺口已成既定事实。
考虑国内镍矿库存影响，预计对国内镍生铁减产起到一定的缓冲作用。据测算，印尼库存对缺口的补充作用理论上可以持续到下半年8月份左右，所以从目前既定因素来看，上半年基本无矿可用。目前市场对于矿荒的预期比较弱，疯狂炒作后镍价维持弱势，但需警惕未来持续消耗库存过程中可能出现的非理性行为，造成暂时的供应短缺，影响价格。
最后，鉴于我国镍矿依存度较高，且印尼、菲律宾的矿业政策也一直在变化，未来菲律宾可能因环保问题再次引发矿业问题，仍需保持警惕，我们将长期持续跟踪，敬请关注。
风险点：菲律宾政府因环境问题关闭矿山
风险警告：
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