骄成超声：国产动力电池超声焊接龙头，增长虽好怎奈空间不足
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股票代码：总体评级：A
1.主营业务评分：80分
1、业务分析：公司主营业务为超声波焊接设备，核心应用领域为锂电池极耳的焊接（将多层极耳箔与连接片焊接在一起），加上配件，合计占比约87%，因此公司业务与锂电池设备行业周期紧密相关。其他应用领域包括汽车轮胎切割、镍氢电池制造、超声波检测设备，另外公司在汽车线束制造、IGBT等领域也有少量订单。超声波焊接技术不同于激光焊接，激光焊接主要依靠激光的高能量达到熔点，进而达到焊接的目的，具有一致性高、标准化程度高的特点，广泛应用于锂电池软连接焊接、顶盖焊接、封钉焊接、模组及PACK焊接等。 超声波焊接的主要原理是焊头在压力作用下，以高频振动在焊件表面来回摩擦，焊件界面间的氧化物或污物被破坏和挤掉，从而形成纯金属间的接触。在高频超声摩擦作用下，接触金属发生塑性变形和流动，形成局部连接区，进而形成焊接接头。因此，超声波焊接具有冷焊（不需达到熔点）、不需特殊气体保护、焊后导电性好、电阻率极低等优点。电池极耳一般由铝（正极）和镍（负极，或镀铜镍）制成，极耳非常薄、轻，通过的电流很大，激光焊接很容易击穿，造成电解液泄漏和电池组电路短路，导致电池报废。如果焊接接头强度不足，电池组内阻会增大，供电无法发挥功效。 因此极耳的焊接一般采用超声波焊接设备，2021年产能利用率超过100%，产销量约67%，产量1430台，2021年动力电池超声波焊接设备销量947台，销售额1.96亿元，每台价格约20万元，使用寿命约5年。
超声波焊接设备的基本工作原理是发生器将工频交流电转换成超声频率电信号，换能器将超声频率电信号转换成机械振动，振幅调制器在换能器端调节振幅输出，焊头在振幅调制器端将振幅进一步放大并传导至焊缝表面。目前公司核心零部件发生器、换能器主要依赖进口，虽然已部分实现自主设计、生产，但占比仍较低，核心产品锂电池超声波焊接设备依存度仍较高，若未来外部环境发生变化，存在一定的供应中断风险。
2、行业竞争格局：在终焊领域，公司的主要竞争对手为布兰森和美的。布兰森过去在锂电池行业一直处于主导地位，知名锂电池客户如 CATL、比亚迪、华科精密、国轩高科、蜂巢能源、亿纬锂能、欣旺达、孚能科技等均在量产线上使用布兰森的超声波焊接设备。在 CATL、比亚迪批量使用公司产品之前，量产线上用于极耳焊接的超声波焊接机被布兰森品牌垄断。在锂电池行业，美的为华科精密、国轩高科等客户提供部分量产线的超声波焊接设备。
在动力电池生产过程中，超声波焊接设备根据动力电池厂家采用的生产工艺不同，可分为预焊设备和终焊设备（部分厂家没有预焊）。预焊一般是将多层极耳箔连接在一起，主要目的是防止极耳散开，一般没有强度和过电流要求，焊接参数较低，功率一般在3000W以下，施加的压力较小，同种电池单体极耳预焊所需焊接能量一般不到终焊的1/3；终焊需要将多层极耳及连接件焊接在一起，在焊接强度、过电流能力等方面都有严格的要求。同时对焊接设备的功率、焊接能力、稳定性、焊后一致性等要求非常高，对冷焊、过焊问题几乎是零容忍，设备难度明显高于预焊。 在预焊领域也与新动力、科普等国内超声波设备厂商存在竞争，但动力电池超声波焊接设备的市场需求主要为终焊设备。在IGBT焊接设备、汽车线束领域，公司有所布局并形成少量订单，但行业绝对领先者为德国雄克。
3、行业发展前景：新工艺、新产品往往需要新设备来实现，行业工艺更新速度和产品迭代速度的加快，使得锂电池制造设备的更新周期缩短，原本设计使用寿命为5-8年的设备，实际更新周期仅为3-5年，这进一步推动锂电池制造设备向着高效率、高精度、更多兼容性发展。目前超声波焊接设备最大的应用市场依然是锂电池极耳焊接。公司预计未来三年左右，锂电池极耳设备及配件每年市场容量约10-20亿元，公司2021年市场份额约20-30%，未来若公司发展良好，市场份额有望达到50%左右，对应营收可能有10亿元（加上其他领域的产品）。 除动力电池市场外，汽车轮胎切割、汽车线束、IGBT、超声波检测设备等领域的市场容量均不足5亿元，难以支撑公司业务做大做强。整体来看，公司所处的市场技术含量高，参与者较少，竞争环境相对宽松，但市场容量相对有限，这也将限制公司发展的天花板。短期内，公司在其他领域也难以取得有效突破。
4、公司业绩增长背后的逻辑：（1）锂电池产能不断上升；（2）国产替代及市场份额提升；（3）其他领域应用不断渗透。
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简介：成立时间：2007年；办公地点：上海；
·名词含义：
1、镍氢电池（NiMH）：是镍镉电池的改良，以能吸收氢的金属取代镉，比镍镉电池提供更高的容量，记忆效应较不明显，同等价格下对环境污染较低（不含有毒镉），回收效率比锂离子电池好，被誉为最环保的电池，但与锂离子电池相比，记忆效应较大。
2、发生器：将工频交流电压转变为超声波频率的高频高压电压并根据超声波换能器的负载自动调节电压、电流、频率的专用电源；
3、换能器：指将电能与声能相互转换的装置；
4、超声波焊接设备工作原理：超声波是频率高于20kHz的声波。超声波方向性好，反射能力强，容易获得集中的声能。超声波技术一般包括功率超声和检测超声。功率超声技术是以物理学、机械振动、电子材料等学科为基础，利用超声能量改变物体的某些状态或物体性质的技术；检测超声是利用超声技术进行检测工作。
超声波金属焊接属于固相焊接技术，焊接过程中无法达到金属材料的熔点。其过程是将焊件置于焊座上，焊头在压力作用下以高频振动在焊件表面来回摩擦，使焊件界面间的氧化物或污物被破坏和挤出，从而形成纯金属间的接触。在高频超声摩擦作用下，接触金属发生塑性变形和流动，形成局部连接区；随着超声能量的不断增大，金属的塑性流动进一步增强，局部连接区不断扩大、熔合，从而形成焊接接头。超声波非金属焊接是利用高频振动波传递到两被焊物体表面的熔化焊接技术，在压力作用下，两物体表面相互摩擦，局部产生高温，达到材料的熔点，形成分子层间的熔合。
5、超声波焊接的优点：在金属焊接中，第一，焊接材料不熔化，焊接近乎冷态；第二，焊接后导电性好，电阻率极低；第三，对焊接金属表面要求低，氧化或电镀均可焊接；第四，焊接时间短，不需要助焊剂、气体、焊料；第五，焊接无火花，环保安全。在塑料焊接中，第一，焊接速度快，焊接强度高，密封性好；第二，取代传统的焊接、粘合工艺，成本低，清洁无污染，不会损伤工件；第三，焊接过程稳定，所有焊接参数可通过软件系统跟踪、监控，一旦发现故障，易于排除和维护。
业务占比：动力电池超声波焊接设备65.09%（毛利率51.46%）、动力电池制造自动化系统11.41%（毛利率12.47%）、配件16.18%（毛利率56.93%）、汽车轮胎超声波切割设备1.82%、其他领域超声波焊接设备1.12%、检测及其他设备1.95%、其他2.42%；出口占比：0.75%；
·产品与用途：典型的超声波金属焊接系统包括：发生器（将工频交流电转换成超声频率电信号）、换能器（将超声频率电信号转换成机械振动）、调幅器（调节换能器端输出的振幅）、焊头（在调幅器端将振幅进一步放大并传导至焊件表面）、底模（即支撑焊件的焊座）。超声波金属焊接时，焊接温度远低于材料的熔点，是一种固相连接方法，既可以焊接同种材料，又可以焊接异种材料，特别适合焊接一些较软、导热性高的材料，如铝、铜、镍等。
1.动力电池超声波焊接设备
超声波焊接设备是动力电池单体生产组装过程中必备的设备，适用于锂电池极耳焊接、PACK焊接、复合集流体高速滚焊、镍氢电池正极片焊接等多种应用场景。超声波金属焊接为固相连接，焊接时发热量小，焊接后内阻小，在锂电池多层极耳焊接过程中起着不可替代的作用。
2、汽车轮胎超声波切割设备
超声波切割是将超声波振动传递给切割刀，切割刀将接收到的振动能量传递到被切割工件的切割面上。在这个领域，振动能量激活了材料的分子能量，通过打开分子链来切割材料。典型的应用是橡胶轮胎切割。本公司超声波切割设备主要应用于汽车轮胎橡胶切割领域。适用于切割轮胎内衬层、胎侧、胎面、三角胶等，具有切割温度低、切割面光洁度好、绿色无污染等优点。
3、其他领域的超声波焊接设备
公司超声波焊接设备还可应用于口罩等医疗防护产品的无纺布焊接、塑料焊接、线束端子焊接、半导体IGBT焊接等领域。除超声波口罩焊接机外，其他产品营收规模较小。截至2022年一季度末，公司汽车线束焊接设备在手订单约800万元（含税），全自动IGBT超声波焊接设备正在样机开发过程中。半自动IGBT端子超声波焊接设备已获得振华科技、元山电子188.86万元在手订单（含税）。
4.动力电池制造自动化系统
以镍氢电池生产所用超声波滚焊机为契机，为客户提供覆盖镍氢电池不同生产环节的解决方案。包括：超声波焊接及大板切割机、正极涂胶机、负极涂胶机、电镀线生产线、基板测量机、容量分选机等。动力电池制造自动化系统业务主要为国内镍氢电池制造商科力远提供前段工序的生产设备。动力电池制造自动化系统订单量通常较大、定制化程度较高、订单执行、交付验收周期较长，公司客户相对集中。
5. 检测及其他设备
我们还有少量检测产品销售，主要应用于食品行业和轮胎行业。其中金属检测设备和X光机主要用于异物检测，动态检重秤主要用于称重检测；轮胎行业使用的检测设备可以将橡胶材料的异物检测和剔除、称重功能集成到轮胎生产线中，实现轮胎加工过程的自动化；CCD检测设备依托公司自主研发的3D视觉检测技术，实现轮胎橡胶重叠效果的在线检测。
6、配件：各种设备相关配件，如焊头、底模、刀具、发生器、换能器、金属探测头等。
7、新产品： ①公司基于超声波高速滚焊系统技术研发的超声波滚焊机，以复合集流体替代传统的铜箔、铝箔，锂电池在前端工序将多一道采用超声波高速滚焊技术的极耳转移焊接工序，单条生产线上滚焊设备需求量约为极耳超声波焊接设备的3倍，未来复合集流体电池若大规模推广，将带来巨大的超声波滚焊机市场需求。 ②公司正在研发的超声波极片切割设备已形成研发样机，主要集成在高速切割叠片机上，用于切割锂电池正极片，与传统机械切割相比，切割效果明显提升，未来若公司攻克所有技术难关，将形成明显大于极耳焊接设备的市场需求。 ③公司正在研发的超声波除尘设备已形成第一代样机，锂电池制造过程中对粉尘颗粒的控制要求极其严格。 除尘设备在很多工序都有使用，如果设备的技术成熟度、集成度满足要求的话，会有很大的市场潜力。
·上下游：上游采购包括超声波发生器、超声波换能器、检测设备及部件、集成电路板、高速钢及模具钢、PLC、工控机、触摸屏等，下游应用包括新能源动力电池、橡胶轮胎、无纺布、汽车线束、功率半导体等领域；
·主要客户：宁德时代35.2%、科力远18.32%、比亚迪9.81%、中策橡胶3.39%、海牧星3.21%，前五大客户占比69.93%；设备采购有一定周期，2020年最大客户为赢合科技，2019年为科力远，锂电池客户包括：力源恒、联英激光、国轩高科、中信航、亿纬锂能、蜂巢能源等。轮胎切割领域，客户包括固特异、横滨、正新、佳通、中策、玲珑、赛轮等，其他客户包括振华科技、均胜电子等；
市场容量：2025年动力电池行业总产能将超过3TWh（），假设2022-2025年间下游动力电池企业保持平稳的扩产速度，动力电池极耳焊接用超声波焊接设备及其配件的市场需求规模每年将达到10-20亿元。
·行业现状：根据客户访谈及客户出具的说明函和查询其公开产能扩张数据获得的信息，2021年宁德时代、比亚迪采购公司产品占其新增生产线同类产品采购比例均超过50%。中国重汽、国轩高科2021年已实现规模供货；亿纬锂能、蜂巢能源2021年尚处于小规模供货阶段；鑫旺达、孚能科技等均与公司签订了批量订单。 假设按宁德时代、比亚迪、中国重汽、国轩高科、亿纬锂能5家公司2020年、2021年国内动力电池装机容量占比测算其产能占比，结合2021年已披露的新增产能数据，预测2021年动力电池超声波焊接设备及其配件市场容量约7.3亿元，公司市场占有率约在20%-30%。
竞争对手：
1、直接竞争对手：美国布兰森、瑞士；新动力、科普主要提供预焊设备，业务涉及动力电池金属焊接、消费类锂电池焊接等领域，中电提供终焊设备；
2、IGBT焊接设备（技术难度高）：德国是行业内技术最先进的，我公司与德国相比还有一定的差距。
3、无纺布与汽车线束：德国公司是无纺布领域的领先公司，德国公司是汽车线束领域的领先公司。
4、镍氢动力电池自动化生产设备：上海英合科技、日本千藤电气等。
·行业核心竞争力：1、产品性能指标及研发能力；2、定制配套及服务能力；3、客户忠诚度；
·行业发展趋势：1、超声波应用范围广泛：超声波设备可用于焊接、切割、清洗除尘、测距、测速、石材破碎、杀菌消毒等，在工业、医学、军事、农业、食品等领域应用十分广泛。（1）超声波清洗是利用超声波在液体中的空化、加速和直流作用，直接或间接地作用于液体和污垢，使污垢层分散、乳化、剥离，达到清洗的目的。超声波清洗在工业应用领域应用十分广泛，在机械、电子、表面处理等行业都有相关应用。超声波清洗一般功率较小，清洗过程中负荷变化小，对发生器和换能器要求不高，大多数清洗应用不需要自动频率跟踪功能，清洗效果一般控制不严格。（2）超声波喷涂是采用超声雾化技术的喷涂工艺。 超声波喷涂的工具头是关键部件，有一定的技术要求，但功率需求不大，整体开发难度一般。（3）除工业领域外，在医疗领域，超声波手术刀属于功率超声领域，由发生器、换能器、声工具等结构组成，频率一般在50-60kHz，换能器体积小，超声波刀片细长，制造工艺有一定难度；（4）在食品领域，超声波应用主要有超声波食品切割，该应用属于功率超声领域，技术难度低，负载轻，对发生器、换能器、控制器的技术要求不高，工作方式相对简单。（5）在超声波焊接领域，已从无纺布焊接、动力电池焊接拓展到线束焊接、IGBT焊接等。
2、国产替代：经过国内企业持续的研发积累，我国超声波设备制造业不断突破技术瓶颈，与国际先进水平的差距不断缩小。在超声波切割领域，已达到国际先进水平。在超声波焊接领域，国产设备逐步缩小与国外先进公司的技术差距。同时，由于疫情全球蔓延，部分海外企业复工困难，产品供应不足，在全球产业链、供应链受阻的情况下，国内企业供应链安全意识增强，进一步增加了采购国产设备的需求。未来随着国内企业技术的进一步增强，超声波设备的国产化率将不断提升，未来提升空间巨大。
其他重要事项：1、公司专项集合资产计划参与战略配售，实际配售数量143.28万股，配售金额1.01亿元，占发行数量的6.99%；
2、筹资方式及投资能力：智能超声波装备制造基地建设项目2.38亿元。
2. 公司治理得分：70
1、大股东及高管：大股东为技术出身，直接及间接持股约33.15%，现年52岁，曾担任竞争对手必能信超声（上海）技术总监。股东中，有数名大股东的亲属，具有一定的家族企业属性。核心技术人员邵华直接持股近3%，上海建林为控股平台，持股8.46%，高管及员工持股约11.46%，整体激励较为充分。
2、员工构成：以技术、生产人员为主。设备公司对技术人员要求较高，也需要较多维修、工程人员进行调试、培训。公司人均营收超过82万元，人均净利润超过15万元，在设备公司中属于中上水平。考虑到公司产品较为单一，未来人均净利润还有进一步提升的空间。
3、机构持股：前十大流通股东包括4家公募基金、4家私募基金，受到主流基金认可，公司股东总数6110家，筹码集中度较高。
大股东：持股19.02%；股权质押率：0%
· 管理层年龄结构：37-52岁，高管及员工持股：上海建林企业8.46%，覆盖40+名员工；
员工总数：450（+221）：技术129人、生产采购146人、销售111人；本科以上学历112人；
人均产出：2021年人均营收：82.36万元；人均净利润：15.4万元；
融资分红：2022年上市，累计融资（1次）：14.59亿；
3. 财务分析得分：75
1、资产负债表（重点项目）：公司上市后，公司账面现金近15亿元，十分充足。应收账款金额相对较小，主要因为公司产品价值相对其他锂电池设备较低，且重要性较高，客户付款情况良好。存货金额大幅增加，主要因为业务良好。设备公司对固定资产要求较少。公司有息负债约1.63亿元，无偿债压力；合同负债略有减少，整体需求依然强劲。负债率约19%，整体资产结构健康。
2、利润表（重点项目）：公司近几年营收和净利润增长较快，主要得益于 CATL、BYD 等龙头公司产能扩张较快。一旦龙头公司产能增速放缓，公司直接和间接供应的设备数量必然下降。下一次业务爆发需要依靠设备的更新换代，从公司增速来看可能在 2025 年左右。短期来看，龙头公司产能扩张依然较快，短期增长确定性仍较高。
3、主要财务指标分析：公司净资产收益率前高后低，主要由于净资产大幅增加摊薄所致。2020年毛利率大幅提升，因为口罩机需求大幅增加，2021年回落至近两年平均水平。2022年随着产能提升，毛利率及净利率将提升至较高水平。短期来看，公司毛利率近50%，未来净利率仍有进一步提升的空间，但幅度不大。另外随着客户使用量的提升，或有降价的可能。
资产负债表（2022年第三季度）：现金及现金等价物13.2、交易性金融资产1.93、应收账款1.53、应收账款融资0.49、预付款项0.21、存货2.66（+0.79）、合同资产0.14、其他流动资产0.09；固定资产0.39、无形资产0.14；短期借款1.63、应付账款0.64、合同负债0.95（-0.1）、其他流动负债0.32；股东权益0.82、未分配利润1.41、净资产17.26、总资产21.32、负债率18.94%；
损益表（2022年第三季度）：营业收入3.88（+43.64%）、营业成本1.89、销售费用0.36（+70.93%）、管理费用0.26（+61.11%）、研发费用0.52（+68.91%）、财务费用0.01、其他收入0.15、信用减值-0.02、资产减值-0.06；净利润0.86（+80.31%）；
核心指标（2019-）：股权回报：6.74％，46.45％，31.3％，22.28％； NA，NA，1.21，1.39
IV。
1.增长：锂电池的产能仍在短期内快速扩张，但其2 - 3年内的增长有限。
2.估值水平：根据公司的绩效增长预期和上限，该公司的价格与市盈率合理40-50倍。
3.开发潜力：尽管公司的行业蓬勃发展，但公司的产品技术阈值是相对良好的，并且竞争环境最终是锂电池生产过程中的一个很小的（尽管非常重要）。
预测假设：收入增长：50％，40％，30％； 23％，24％，25％
收入假设：2022E：5.6;
净利润假设：2022E：1.3; 2024E：2.5；
·影响公司利润的核心因素：1.锂电池的速度扩展；
·2024年的估值：目前的估值假设：6.5-8亿（基于25％/年的回报率）；
5.投资逻辑和风险警告
投资逻辑：（1）锂电池生产能力的快速扩展；
核心竞争力
1.技术优势
经过多年的研究，开发和技术积累，该公司以超声技术为核心形成了一个超声波技术，并具有一个可以涵盖超声波工业应用程序的技术链。 AIND 248有效授权专利，包括40项发明专利和47个软件版权。
2.人力资源的优势
专业人才是科学和技术公司的核心竞争力。超声波行业的经验，涵盖了不同学科的人才，例如机械，电气，声学，软件，算法和电子电路，截至2021年12月31日，有129名研发人员，占公司总员工的28.67％。
3.客户服务的优势
新的能量电池制造商具有不同的电池规格和形状，并且将对框架结构，焊接头，底部模具和辅助固定装置等结构进行定制要求，并且特定的应用程序环境对设备设计具有更大的影响，以满足客户的需求。客户的特殊现场要求和各种研发自定义与售后服务的成本和较慢的响应速度相比，在外国资助的企业中，该公司作为当地企业具有良好的快速R＆D和服务响应能力，这使其比国际竞争对手更有优势。
4.客户资源和品牌优势
自成立以来，该公司凭借其自身的研发技术能力，高端人才库以及完美的销售和服务网络的优势积累了良好的声誉。
·风险警告
1.超声波焊接设备在电池行业的应用相对单个，市场容量相对较小。
与激光焊接可用于软连接焊接，顶部盖焊接，密封销焊接，模块和包装焊接在电池生产线上，超声焊接的应用相对单个，并且超声波的大规模应用在其他链接中的大规模应用，例如复合电流电池电池电池的电池电池设备，并构成了启动范围。 ING每年从2022年到2025年在10亿至20亿元人民币之间。如果公司的产品未能在电池生产的其他链接中开发更广泛的应用，则市场规模相对较小。
2.高客户集中和依赖主要客户的风险
从2020年到迄今为止，该公司的最大客户收入分别占37.49％，40.80％和56.58％的收入，鉴于电池电池行业的当前状况，该公司将不可避免地面临着高客户集中度和对大型客户的依赖的风险。
3.大部分进口关键组件的风险
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据估计，在2022年出售的电池超声波焊接设备中，使用自生生成器和传感器的设备数量将占30％-40％。
4.下游电池行业的增长率下降或下降的风险
近年来，下游电池制造商显着扩大了生产力，并不断提高电池生产能力，如果电池行业的增长率下降或将来会降低，则会促进市场对上游电池制造设备的快速增长。
5.毛利率下降的风险
在报告期间，公司的主要业务毛利率分别为45.68％，64.18％和49.08％（不包括超声波面具焊接机，主要的业务毛利率为45.68％，54.81％和49.18％的企业，以及高度的销售量，以及高度的销售量。面临巨大的成本降低压力，这导致了公司成熟产品及其配件的下降压力，同时，公司面临着国际超声波设备制造商的直接竞争，因为该公司的整体范围和大型客户之间的竞争会继续竞争。劳动力成本大大增加，公司的业务毛利率将面临下降的风险。
6.对公司的总体评估（总分75.5）
该公司是国内超声波焊接设备的领导者。三年内的行业天花板仍然是管理层和投资者必须关注的问题，如果无法有效地打破，唯一的方法是降低估值期望。
评分标准：AAA≥85，AA：77-84，A：70-76； BBB：60-69，BB：55-59，B：50-54；
庄严的陈述：在任何情况下，评分和分数只是个人意见。