铜钴双轮驱动，腾远钴业：业绩环比改善，产能持续快速释放
（报告制作/分析师：民生证券邱祖学、张一清）
事件一：公司发布2023年第三季度报告
该公司近日发布了2023年三季报，公司业绩较上季度明显好转，此次回购股份彰显了其发展决心。
公司2023年1-3季度实现营收39.7亿元，同比增长8.66%。 归属于母公司净利润2.41亿元，同比下降42.90%。 归属于母公司的净利润2.37亿元，同比下降39.55%。
单季度来看，Q3实现营收15.20亿元，同比增长57.09%，环比增长12.20%； 归属于母公司净利润1.6亿元，同比扭亏为盈，环比增长120%，业绩明显提升。
公司推出回购计划，彰显发展决心。 截至2023年9月30日，公司已通过二级市场回购股份135.8万股，占公司目前总股本的0.46%，累计使用资金4965.58万元。
2 业绩分析：产品结构优化，风险充分释放，业绩改善趋势或可确认。
2.1 铜产品快速发展，钴产品即将好转
铜产品发展迅速，营收表现突出。 钴产品收入受价格下跌影响。 铜产品三季度利润贡献或显着，钴产品毛利润环比或改善。
铜产品和钴产品占公司收入的95%以上。 2023年上半年，铜产品营收同比增长33.8%至12.69亿，占比首次超过钴产品。 钴产品受价格影响。 2023年上半年，收入下降33.8%。
从毛利润贡献来看，2023年上半年铜产品毛利润贡献占比高达83.8%，钴产品毛利率则下降至2.92%。 Q3盈利改善可能主要来自于铜； 此外，公司第三季度毛利率回升至21.55%，钴产品毛利率同比或有改善。
公司营收与金属价格高度相关，未来钴价下行空间有限。 铜价长期向好，营收或将持续改善。 公司钴产品主要包括硫酸钴和氯化钴。
钴产品价格自2022年高位以来长期大幅下跌，三季度硫酸钴、氯化钴价格分别下跌33.4%、34.1%，但环比有所改善，价格分别上涨9.7%和4.4%。 预计钴价未来下行空间有限； 三季度LME铜价环比分别变化8.8%和-0.9%，铜价保持稳定。 铜作为能源转型的关键金属，在供应紧张的情况下，预计价格将长期改善，这将有效塑造公司的收入。 支持。 未来随着公司产能的释放以及钴价的底部支撑，营收或将持续改善。
2.2公司利润下降主要来自于毛利润端，减值端已得到大幅修复。
2023年1-3季度，公司实现归属于母公司净利润2.41亿元，同比下降43%。 业绩同比大幅下降主要是由于毛利润同比大幅下降2.23亿元。 毛利润下降的主要原因是钴产品需求疲软、价格大幅下滑、成本相对刚性。 增加来自减值损失（9100万元），主要是由于公司本期计提存货跌价准备大幅减少，减弱了对利润的影响。
从单季度同比来看，vs：，公司归属于母公司净利润同比增长2.85亿元。 增长主要来自毛利（2.8亿元）。 毛利增长主要由于铜产品销量增加以及钴产品同比改善。 其他利润增加主要是减值损失（1.42亿元），主要是由于公司计提存货折旧所致。 拨备同比大幅减少。 利润减少项目包括费用及税金（-8500万元）、所得税（-2700万元）、其他/投资收益（-2600万元）。
从单季度环比来看，vs：，公司归属母净利润环比增加8700万元。 利润增长主要来自毛利（+6100万元）和所得税（+5800万元）。 利润减少项目主要包括费用和税金（-3700万元），企业税金增加可能主要来自矿业税的增加。
2.3减值影响减弱，成本端风险充分释放，利润有望改善。
公司2023年1-3季度已计提资产减值损失2.01亿元，全部为存货跌价准备。 预计未来重大减值风险降低，减值影响减弱，利润有望改善。
公司前三季度计提信用减值损失和资产减值损失合计2.1亿元，占前三季度税前利润总额的61.8%； 公司前三季度计提资产减值损失4785万元，与Q2持平，较2022年下半年和2023年一季度有明显下降，降幅超过50% %。 未来成本端风险将得到充分释放，利润抑制因素将得到缓解，利润有望持续改善。
2.4注重研发，适当控制成本，增强抗风险能力。
费用控制得当，费用率持续下降，优良的费用控制业绩增强了公司的抗风险能力。 公司三项费用保持稳定。 2023年1-3季度，公司管理费用、销售费用、财务费用分别占营收的0.1%、3.5%、-2.3%。 三项费用占比创公司新低。
销售费用率和管理费用率基本保持稳定。 行政费用是主要支出。 财务费用表现突出。 2023年每个季度都会实现收入，财务费用不平衡的主要原因是：
1）公司账面上有充足的IPO募集资金，尚未全部投入，且有大量利息收入，2023年平均每季度利息收入1891万元；
2）2023年上半年，公司汇兑收入达3812.5万元；
3）公司借款较少，相应的利息支出也较低。 公司出色的成本控制表现帮助公司提高了行业低迷时期的抵御风险的能力。
公司注重研发，三季度研发投入有所增加。
腾元钴业一直致力于钴冶炼技术的发展，是国内最早从事钴水法冶炼技术研究、开发和应用的领先企业之一。 近两年，公司加大研发投入，研发费用占比保持在2.6%左右。 2023年上半年，或许是出于成本控制的考虑，研发投入有所下降。 但三季度业绩好转后，公司加大研发投入，以保持公司在技术、工艺、成本等方面的优势。
2.5 资产负债率低，现金流充裕
23Q1-3公司经营性净现金流量明显改善，资产负债率为12%，较年初上升1个百分点。
2023年，由于公司铜产品快速发展，收入增长将支撑公司现金流入； 此外，与2022年相比，公司减少了采购和备货规模。 23年前三季度，公司用于采购商品、接受劳务的现金总额为30.81亿元。 ，同比减少近15亿元，公司现金流明显改善。 2023年1-3季度，公司经营性净现金流达到4.89亿元，创历史新高。
公司资产负债率总体呈下降趋势。 截至2023年第三季度，公司资产负债表上尚有货币资金38.24亿元，主要用于IPO募集资金。 受此影响，公司资产负债率已降至12%。 从资产负债率和现金流入创造来看，公司整体经营稳定，能够安然度过行业低迷期。
3 未来亮点：铜钴带动产能持续扩张，未来增长可期
公司国内外两个生产基地同时扩大生产，调配自然资源和二次资源，打造一体化协同产业链。
海外，公司正积极布局刚果民主共和国钴、铜原材料，并在刚果民主共和国投资建设钴、铜湿法冶金冶炼厂。 刚果腾元负责。 若规划产能如期建成，钴、铜产销量将持续释放。
国内方面，腾源总部主要产品为钴盐和部分电解铜，赣州腾驰负责生产12万吨前驱体和2万吨四氧化三钴产品。
刚果腾源：年产铜4万吨、钴中间产品1万吨。 刚果项目三期正在进行中，同时公司正在筹划四期配套项目。
四期建设完成后，刚果民主共和国钴铜湿法冶炼厂最终将生产钴1万吨、铜6万吨、硫酸20万吨、液体二氧化硫1.65万吨、年产碱硫化物4.5万吨，发电量21MW/H。 规模。
腾源总部：总部年产2万吨钴、1万吨镍金属系列产品，场外智能化技术改造升级，扩建原辅材料配套生产项目，完善13500金属吨产能钴部分及1万吨金属吨相关配套建设项目。 吨镍部分、1.5万吨电池废旧综合回收部分、5000吨碳酸锂部分已投产。
全部项目扩能完成后，公司钴镍锰锂整体生产规模将达到钴产品4.6万吨、镍产品6万吨、锰产品2.5万吨、锂2万吨。碳酸盐。
赣州腾驰：4万吨三元前驱体、1万吨四氧化三钴项目已于2022年12月开工建设，一期2万吨三元前驱体、5千吨四氧化三钴生产线已进入主要设备安装生产线的。 阶段，预计2023年底试生产。
4 盈利预测及估值
4.1 盈利预测及业务分拆
该公司是钴盐生产的领先公司之一。 其主要产品为钴产品、铜产品等主营业务。 公司利润释放的关键在于：（1）投资项目带来的产能增加；（2）产品结构的调整和优化。
关键假设：
1）钴产品：在建产能如期释放，总部扩能项目已接近尾声。 钴产品产量预计稳定增长； 价格方面，钴价低点已过，底部支撑较强。 预计2023年至2025年价格将维持在22-22.26万元/吨； 公司高价存货已合理计提减值准备。 随着市场好转，成本将得到有效控制，预计2023-2025年毛利率将持续恢复；
2）铜产品：刚果腾源三期项目预计2023-2025年新增铜产量约2万吨。价格方面，铜价供应紧张有较强支撑，预计价格维持5.6万2023年至2025年-59000元/吨。考虑到成本相对刚性的影响，假设铜产品毛利率稳定并略有下降。
4.2 估值分析
选择同行业上市公司华友钴业进行比较。 华友钴业是一家专注于钴、铜有色金属冶炼及钴新材料产品深加工的领先企业； 腾源钴业目前专注于铜、钴冶炼并正在向前推进。 下游深加工材料的拓展与华友钴业的业务具有可比性，故选择华友钴业作为可比公司。
按2023年10月31日收盘价计算，可比公司2023年至2025年平均PE值分别为12/8/7倍。
我们预计腾元钴业2023-25年EPS分别为1.35/2.68/3.86元/股，对应2023-25年PE为30/15/10倍。
腾源钴业的PE高于华友钴业。 但考虑到腾元钴业仍以铜钴冶炼为主，下游面临的行业压力较小。 此外，该公司目前还计划建设更多铜和钴产能。 预计将继续增加销量并推动业绩增长。 尤其是与同行相比，公司铜产品未来的发展可以增加公司的利润。 因此，我们认为公司估值可享受一定溢价。
4.3 总结
该公司是钴盐生产的领先公司之一。 其业绩环比有所改善。 钴价已经跌破低点。 预计未来规划产能释放后，其利润将继续增长。 我们预计2023-2025年归属母公司净利润分别为397/791/11.36亿元。 ，按照2023年10月31日收盘价计算，对应PE分别为30/15/10倍。
5 风险提示
产能释放不及预期的风险。 如果公司新赣州腾源总部项目、刚果（金）工厂及在建配套项目建设进展不及预期，将影响公司钴、铜产品产能的释放，从而影响公司业绩。
需求不及预期的风险。 如果未来三元材料电池的市场需求和普及程度低于预期，也将对公司的经营业绩产生不利影响。
海外经营风险。 公司在刚果民主共和国设立海外子公司。 但刚果民主共和国当地政治社会局势不太稳定，经济社会发展相对落后。 公司面临海外经营风险。
货币风险。 未来随着公司在刚果民主共和国业务的不断发展，海外销售和采购的比例不断增加，外币资产规模不断扩大，存在外汇风险敞口。 人民币兑美元汇率波动将对公司盈利能力产生影响。
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