循环回收产业龙头，格林美：前驱体技术领先，一体化布局持续深化

循环回收产业龙头，格林美：前驱体技术领先，一体化布局持续深化

1、回收行业先行者，新能源业务快速发展

1.1 从回收起步，进军新能源领域，成长为前驱体领跑者

公司以回收行业起步，完成前驱体产业链一体化布局。

公司于2001年12月在深圳成立，最早从事废旧电池回收及废旧钴、镍资源回收成超细钴、镍粉。 其超细钴粉出货量连续多年位居全球第一。

2010年1月在深交所上市，同时进军电子废弃物回收和报废汽车回收行业。

2012年和2015年，公司两次收购江苏科力钴51%和49%的股权，进军新能源材料行业。 2018年与国际矿业巨头嘉能可签署战略采购协议，同时在印尼成立清美邦，锁定上游镍钴原料供应。

2022年，公司与荣百科技、厦钨新能源签署合计超过100万吨三元前驱体订单，保障未来下游需求，打通“镍矿冶炼-硫酸盐生产-前驱体制造”一体化产业链。 并与自有的“动力电池回收-梯级利用-原材料再制造-材料再制造”循环产业链形成高效协同，推动新能源汽车产业链进入“绿色制造向绿色制造”的新发展模式。

1.2 回收与新能源材料双主业协调发展

公司以回收及新能源材料为核心业务，通过协同发展，成长为前驱体领军企业。

公司业绩增长主要来源于新能源材料业务。 主要产品为三元前驱体、四氧化三钴及正极材料。 2021年，三元前驱体和四氧化三钴（钴酸锂前驱体）出货量均位居全球市场前两位。 截至2022年上半年，公司三元前驱体产能突破23万吨/年，四氧化三钴产能2.5万吨/年，三元正极材料产能3万吨。

公司在回收再生领域有着深厚的积累。 从废旧电池回收开始，逐步扩展到电子垃圾回收、报废汽车处理、污水处理等领域。

目前，公司每年回收处理的电子垃圾占中国报废总量的10%以上，废旧电池（不含铅酸电池）回收处理量占中国报废总量的10%以上，回收处理的废旧电池占中国报废总量的10%以上。报废汽车加工量占我国报废总量的4%以上。 再生钴资源超过中国原钴开采量，再生镍资源占中国原镍开采量6%以上，再生钨资源占中国原钨开采量5%以上。

2021年，公司宣布分拆主营业务为电子废弃物综合利用和废塑料回收业务的控股子公司绿循环并上市。 2022年8月，由于Green Cycle独立运营时间较短，公司决定终止分拆，但仍会择机在一年内再次启动Green Cycle的分拆上市，聚焦公司主营业务。新能源领域业务。

1.3公司股权结构分散，管理层具有深厚的行业背景。

公司股权结构分散，实际控制人为徐开华、王敏。

公司直接控股股东为深圳市汇丰源投资有限公司，持有公司8.43%的股权。 实际控制人为徐开华、王民，分别持有深圳市汇丰源投资60%、40%股权。

公司拥有多家子公司。 通过在各地设立子公司，优化业务发展，完成资源循环利用产业链布局，形成荆门、武汉、无锡、天津、宁波、深汕六大动力电池综合利用中心，布局“沟和”江海“全球网络回收体系”，其中荆门格林美、武汉格林美、无锡格林美入选工信部第一批、第二批符合“ 《新能源汽车废旧动力电池综合利用行业标准》。

管理层具有深厚的行业背景，实行股权激励，引进和绑定核心人才。

公司创始人、现任董事长、总经理徐开华毕业于中南大学冶金材料专业。 曾在中南大学和东京大学山本实验室从事冶金行业研究，开发了废旧电池、电子垃圾、报废汽车等污染物的绿色回收技术。 该领域有着深厚的技术积累。

公司正在积极构建创新人才体系，吸引顶尖人才。 将于2022年5月启动新一轮股权激励计划，计划授予A股共计4203.93万股，覆盖领军人才和创新人物、核心管理人员和技术工程人员。 677人，激发了公司创新活力。

1.4公司业绩稳步增长，盈利能力持续改善。

新能源需求持续旺盛，公司业绩进入高速增长通道。

2018年至2021年，公司营业收入为

138.78/143.54/124.66/193.01亿元。 2020年受疫情影响，收入同比下降。 2021年走出疫情后，迅速进入高速增长通道。 在新能源行业持续高景气带动下，公司2022年前三季度实现营业收入213.74亿元，同比增长65.80%，主要得益于公司前驱体的全面释放生产能力。

2018年至2021年，公司归属母公司净利润分别为7.30/7.35/413/9.23亿元。 2021年，在新能源需求拉动下，同比增长123.8%。 2022年前三季度，公司实现归属于母公司净利润10.06亿元。 ，同比增长40.39%。

公司整体盈利能力稳定，电池材料收入占比持续提升。

公司整体毛利率水平稳定，净利润率近年来略有提升。 2022年前三季度，公司毛利率/净利润率为14.41%/4.92%。

未来公司将积极布局上游前驱体材料，产业整合优势将降低采购成本，有望推动毛利率和净利润率持续增长。

2018年-按业务分，公司电池材料营收

79.64/89.70/66.61/137.30/105.22亿元，营业收入占比由57.4%增至75.6%。 2022年上半年，三元前驱体营收75.2亿元，同比增长147.8%，成为公司主要业绩增长点。

公司城市矿山回收业务稳步增长。 上半年，公司动力电池回收业务回收电池8,452吨（1.08GW），同比增长146%。 上半年，公司电子垃圾综合利用业务实现收入10.47亿元，同比增长57.4%。 。

公司主营业务毛利率基本稳定，动力电池综合利用业务实现盈利。

公司主营业务毛利率在14%-25%之间。 电池材料业务毛利率与公司整体毛利率基本一致。 动力电池综合利用业务盈利能力最好。 上半年毛利率为20.77%，受原材料价格上涨影响。 ，公司电池材料毛利润下降至16.46%。

上半年，公司三元前驱体、四氧化三钴、正极材料毛利率分别为18.01%/14.08%/9.14%，主要受原材料价格同比下降影响。上游原材料。

未来，公司印尼镍矿项目产能释放，加上公司动力电池材料回收业务加速布局，公司将形成“电池回收+自建镍厂”的资源供应模式”，毛利率还有进一步提升的空间。

公司费用控制良好，研发费用率行业领先。

2018年至2020年，公司期间费用率保持稳定。 2021年以来，受公司营收大幅增长影响，公司期间费用率持续下降。 2022年前三季度，公司期间费用率为7.88%，其中管理费用率/销售费用率/财务费用率/研发费用率分别为2.55%/0.31%/0.92%/4.11%。 由于公司现金流改善，财务费用率大幅下降。

公司积极投入研发，实施创新倍增计划和超技术攻关计划，加大电池材料研发投入。 与中卫股份、华友钴业相比，公司研发费用率领先。

公司资产负债率保持稳定，短期偿债能力稳步提升。

2018-2022年前三季度，公司资产负债率为

59.04%/58.76%/52.59%/54.02%/53.34%。 资产负债率稳步下降。 今年以来，公司固定资产和在建项目大幅增加，主要是公司产能加速扩张所致。

前驱体行业整体保持高杠杆运行状态，中卫股份、华友钴业等公司资产负债率处于行业最低水平。

2019-2022年前三季度，公司流动比率为1.13/1.11/1.22/1.51，速动比率为0.65/0.69/0.77/1.04。 公司短期偿债能力持续增强，主要是公司盈利能力改善、债务结构优化所致。 。

2、三元前驱体行业技术壁垒高，整合是必然趋势。

2.1 三元前驱体是正极材料的核心，工艺壁垒较高。

三元前驱体是三元锂电池正极材料的核心原材料，直接决定正极材料的关键性能。 三元前驱体为镍钴锰（铝）三元复合氢氧化物。 主要原料包括硫酸镍、硫酸钴和硫酸锰（氢氧化铝），占总成本的比例非常高。

根据镍、钴、锰（铝）的摩尔比，三元前驱体可细分为前驱体、前驱体、前驱体和NCA前驱体，并相应地与锂盐反应制备不同镍含量的三元正极材料。

三元前驱体的元素配比、粒径、杂质含量等直接影响正极材料的性能，影响能量密度、倍率性能、循环寿命等动力电池的核心性能。

从产业链来看，三元前驱体位于三元动力电池上游，其产品主要应用于新能源汽车、储能和消费电子领域。

三元前驱体的工艺门槛较高，参数控制是关键。

目前三元前驱体的制备技术主要有溶胶凝胶法、喷雾热解法和共沉淀法。 其中，共沉淀法可以精确控制各组分的含量，易于工业化。 是目前主流的前驱体制备方法。

共沉淀法制备前驱体是将镍盐、钴盐、锰盐配置成可溶性混合溶液，然后与氨水和碱混合，调节溶液浓度、pH值、反应时间等合成工艺参数，反应温度、搅拌速度。 要形成准球形氢氧化物，参数控制是核心屏障。 前驱体的粒径、形貌、密度、结晶程度都会影响正极材料的性能。

2.2 全球前驱体需求持续增长，行业集中度逐年提高。

新能源汽车续航焦虑依然存在，推动三元向高能量密度高镍、单晶产品发展。

提高三元Ni含量可以显着提高正极材料的容量。 宁德时代的电芯能量密度达到240Wh/kg，系统能量密度达到182Wh/kg，比523电池高50%。 同时，由于钴资源稀缺，高镍产品中对钴的需求大幅下降，可以降低成本。

同时，由于单晶三元材料没有晶界，结构稳定性更强，因此可以通过提高充电电压来提高电池能量密度。 因此，三元前驱体正向高镍、单晶方向发展。 预计2025年国产三元电池将最为普及，811/NCA占比预计将提升至55%。

预计2022年至2025年全球三元前驱体需求复合年增长率为33%，2025年需求量将达到177.7万吨。

在新能源汽车领域，我们预计2022年全球新能源汽车销量在1005万辆左右，2022-2025年复合年增长率预计将达到31%。 考虑到新能源汽车电量逐渐增加，我们预计2022年至2025年全球动力电池需求年复合增长率为34%。 考虑到磷酸铁锂电池的性价比优势，未来磷酸铁锂电池在中低端车型中的占比将会增加。 预计未来四年三元电池市场份额将下降至64%左右。

在储能领域，考虑到磷酸铁锂电池在安全性、成本、循环寿命等方面具有优势，而三元电池用于储能时存在安全风险，今年国家能源局发文禁止使用三元电池中、大型储能电站电池。 预计2025年三元电池在储能领域的占比将下降至25%。

消费领域，考虑到小动力、电动工具锂电化趋势加强以及海外市场经济逐步复苏，全球消费电池需求预计将保持稳定增长。 考虑到轻动力市场的快速增长，预计2022-2025年三元电池占比将小幅提升。其中镍、高镍仍为主流产品，镍、高镍占比预计逐渐增加。

基于以上假设，根据不同类型三元电池对应三元前驱体的单位消耗，我们测算出2022-2025年全球三元前驱体需求量为82.1/112.1/145.9/177.7万吨，CAGR将达到33%，2022年至2025年全球高镍三元前驱体需求复合年增长率将达到63%。

国内三元前驱体行业市场结构稳定，CR3稳步增长。

2021年中国三元前驱体出货量前五名分别为中卫股份、格林美、湖南邦普、华友钴业、兰州金通。 其中，中卫股份、格林美、邦普、华友钴业连续三年位居行业前四名，市场竞争格局稳定。

国内三元前驱体市场CR3由2017年的41.5%增长至2021年的52%，行业集中度持续提升。 考虑到龙头前驱体企业与下游客户深度绑定，产能规模优势明显，且持续深化一体化布局，预计未来市场集中度将进一步提升。

2.3行业产能大幅扩张，一体化布局是大势所趋

行业产能正在加速释放，长期可能面临大量过剩。

随着技术进步和新能源汽车渗透率的快速提升，三元锂电池在全球新能源汽车领域实现了快速增长。 三元前驱体企业正计划大幅扩产，包括中卫、格林美、华友钴业等。 行业龙头企业包括容百科技、长春锂业等以生产三元材料为主，同时向上游前驱体环节延伸的企业。 截至2021年底，国内三元前驱体产能128.8万吨，中国三元前驱体产能128.8万吨。 三元前驱体产能占全球产能的80%以上。 预计2022-2025年全球三元前驱体规划产能分别为192.5/259.4/307.8/360.9万吨。 根据有效产能占计划产能70%进行估算，与上述全球三元前驱体需求预估结果相比较，全球三元前驱体供应长期可能面临较大过剩。

技术迭代放缓加上产能大幅扩张，整合已成为行业必然趋势。

前驱体行业定价采用“材料成本+加工费”模式。 前驱体生产企业主要赚取加工费。 制造商根据工艺难度、市场供求情况以及与客户的议价能力来确定加工费。 原材料占成本90%以上。 。

随着高镍、单晶等前驱体技术的逐渐成熟，未来行业技术迭代将逐渐放缓，技术升级带来的利润提升将会下降。 与此同时，行业产能将大幅扩张，竞争将加剧。 前驱体企业将不得不转向资源侧。 寻求新的利润空间，一体化布局成为必然选择。 例如华友钴业、格林美、中威股份等都在布局镍冶炼项目。 整合后，每吨利润将大幅提升。

3、公司前驱技术领先，一体化布局不断深化。

3.1公司高镍技术优势突出，出货比例高

公司高镍前驱体占比较高，毛利率处于行业领先地位。

公司依靠强大的研发能力，使高镍产品突飞猛进。 据公司2022年第三季度业绩交流会显示，公司高镍三元前驱体（含8系、9系）出货量突破7万吨，占总出货量的10%。 体积接近70%。

其中9系前驱体占据绝对主导地位，出货量达到6.6万吨以上，占比超过62%，数量和市场占有率保持行业领先地位。 同时，公司前驱体以出口为主，今年前三季度出口占比超过55%。

公司凭借前驱体产品镍占比高、出口比例高、资源回收利用等原材料优势，前驱体业务毛利率长期处于行业领先地位。

公司技术优势突出，已成功开发超高镍核壳三元前驱体。

2022年5月30日，公司宣布最新一代浓度梯度超高镍低钴核壳三元前驱体开始大规模量产，成功捍卫了高镍“无人区”的行业地位。 -镍和低钴核壳前体。

通过微米级的微观结构设计，该技术可以在不改变材料整体金属成分的情况下，使材料内部的元素形成连续变化的浓度梯度分布。 材料从内向外表面镍含量逐渐减少，锰含量逐渐增加。 解决了三元电池容量和安全性的双重性能。

同时，公司磁性异物指标行业领先。 核心高镍产品实现了磁性异物小于1ppb的关键指标，平均值为0.67ppb，远超其他前驱体企业，产品品质领先。

3.2一体化布局持续深化，印尼镍冶炼产能释放

公司控股印尼清梅邦项目，有效保障了公司镍资源供应。

为保障公司镍资源供应，深化前驱体一体化布局，2018年，公司与青山、宁德时代控股公司广东邦普合资成立印尼清美邦新能源材料有限公司。

2021年7月，公司通过股权收购控制清美邦。 2022年2月，公司与容百科技达成合作协议，转让清美邦项目8%股权（未实施）。 2022年3月，公司向清美邦项目引入海外客户，并转让9%股权。 公司目前持有清美邦63%的股权，有效保障了公司镍资源供应。

清美浜项目采用第三代高压酸浸（HPAL）技术，成本优势明显。

清梅邦项目采用第三代高压酸浸（HPAL）技术，以含镍1.0-1.2%、无法用于火法镍冶炼的低品位红土镍矿直接生产MHP产品。 它不仅可以提取红土镍矿中的镍资源，还可以从伴生的钴资源中提取镍资源，大大提高资源利用率。

公司设备及HAPL技术均自主研发，节省项目投资。 同时，HPAL项目的电耗远低于火法高冰镍项目，具有良好的减碳效果。 根据测算，我们测算清美邦项目镍的全部成本为（扣除后），成本约为8,100美元/金属吨，明显低于火法12,000美元/金属吨的成本高金属镍，优势明显。

公司与PT.签订合作协议。 确保清美邦20年的原材料供应。

2022年9月，公司与PT.签署合作协议。 清美邦将在印尼矿区建设选矿厂，实现从原料产地到选矿生产车间零距离的新型镍矿石交易模式。 选矿厂将在二十年内通过管道供应。来自HM矿的约5-7百万吨/年褐铁矿（含镍品位1.1%-1.3%）供应给QMB位于印度尼西亚工业园的HPAL工厂。 二十年内镍金属供应总量目标为1.5亿吨，保证青梅邦QMB项目未来二十年所需红土镍矿水法冶炼产能的战略需求。

清美邦一期顺利投产，与海外客户一起持续扩大印尼镍冶炼产能。

清美浜项目分为两期。 原计划一期完成基础设施建设，生产3万吨金属镍中间产品（MHP），二期建设2万吨金属镍中间产品，完成电池级硫酸镍。 、硫酸钴、硫酸锰工艺建设。

2020年受疫情影响，项目建设暂停，导致进度延误。 此后，公司加快了建设步伐。 一期工程于今年6月底顺利竣工，9月底顺利投产。 目前正处于爬坡期，二期工程新增投资2.36亿美元。 投资工艺和设备优化设计，新增镍金属产能2.3万吨至4.3万吨/年，总产能增至7.3万吨/年。

同时，该公司于2022年11月宣布，将携手韩国企业和SK ON在印度尼西亚苏拉威西岛莫罗瓦利建设HPAL工厂，生产MHP，年产镍3万金吨，规划镍冶炼产能将增至1030万吨/年，预计2025年公司镍原料自供率有望增至60%以上。

3.3 与下游企业签订大额供货协议，绑定国内外优质客户

公司与多家下游龙头企业签订供货协议，绑定国内外优质客户。

公司三元前驱体已进入SDI、CATL、LG等国内外龙头企业以及深联、容百科技、厦钨新能源、振华新材料、亿纬锂能等下游企业的供应链。 2022年，公司签订4年70万吨高镍三元前驱体长期供应订单，与容百科技签订5年不少于30万吨三元前驱体长期供应订单，并签订与厦门钨业新能源签订的5年期三元前驱体长期供应订单45.5万吨-54万吨，合计106-110万吨，有效保障了公司产能释放和前驱体业务的持续增长。

4、千亿电池回收市场开启，公司渠道和技术优势突出。

4.1动力电池回收势在必行

动力电池的使用寿命一般为5至8年。 报废后，未经专业处理，很容易污染环境。

动力电池的使用寿命周期一般以电池容量的80%为分界线。 当电池容量低于80％时，它将进入报废和回收阶段。 根据统计，当前的使用寿命通常为5到8年。

用过的电池的处理方法包括级联利用和回收利用。 铁磷酸锂电池适用于级联利用，然后由于其较长的周期寿命和高安全性而回收。 三元电池的周期寿命短，有价值的金属含量很高。 适用于直接回收。

电力电池的正电极，负电极，电解质和其他组件中有许多污染物。 如果没有专业治疗，它将对环境造成极大的污染。

二手电池的金属含量高于原矿石，并且具有更高的经济利益。

浪费的功率电池包含大量可回收的高价值金属，例如锂，钴，镍，锰等。与来自矿山的相应原矿相比，它们的金属含量更高。 当集中为资源时，发展成本较低，并且具有很高的潜力。 经济效益。 其中，三元电池中的平均金属含量为12％镍，5％钴，7％的锰和1.2％的锂。 回收值是电池中最高的。

我的国家没有镍，钴和锂等战略资源，电池回收已成为关键方法。

新的能源车辆的快速发展以及全球资源的供应与需求之间的不匹配导致镍，钴和锂资源的价格继续上涨。 中国的锂，钴，镍和其他资源储量严重不足，仅占全球储量的7.1％/1％/3.1％。 ，严重阻碍新的能源汽车行业的发展。

浪费的功率电池包含大量可回收的高价值金属，与相应的矿山相比，金属含量更高，开发成本较低。 金属价格上涨改善了电池回收行业的经济利益。 回收电池已成为解决锂的重要问题，也是应对钴，镍和其他资源的严重供求状况的有效方法。

其中，三元电池主要包含锂，钴，镍和锰，并且具有很高的回收价值。 磷酸锂电池主要含有铁和锂，锂含量较低，因此回收值相对较低。

4.2电池回收市场的空间很大，有利的政策加速了行业的发展

电池即将进入取消的高峰期，电池回收市场的空间很大。

随着新能量车辆的穿透速率继续增加，电池即将引入第一波废弃峰。 目前，新能量车使用的三元电池和磷酸锂电池的平均循环数分别为1,500次和2,000次。 根据三元锂的说法，预测电池的使用寿命将为6年，磷酸锂电池的使用寿命将为7年。 明年左右的第一波废电池峰将迎来。 预计将在2023年和2030年到2030年，废弃的电池量将超过30GWH，并将增加到66.4GWH。基于价格估算为0.3元/WH，预计2030年的市场空间将达到1470亿元。

国内电力电池回收政策不断改善，从而促进了行业的快速发展。

自2012年以来，工业和信息技术部，国家发展与改革委员会，州议会，环境保护部，工商部以及地方政府以及地方政府发布了许多电力电池回收法，法规和标准，建立了相对完整的电池回收法律法规系统，这极大地促进了锂电池的开发。 回收。

深圳等地方政府在2019年为电池回收和处理资金建立财务补贴而领先。随后，我国家的许多地方都引入了飞行员工作的实施计划，将电池回收行业推向了快速增长的阶段。

今年8月3日，工业和信息技术部就新的能源电池的全面利用举行了研讨会。 将来，它将研究和制定“新的能源电源电池回收管理措施”，并迫切需要标准，继续实施行业标准管理，并改善电池电池回收。 等级。

最近，工业和信息技术部已公开征求企业清单（第四批）的意见，宣布符合全面利用废物电池的行业标准条件。 包容的速度加速了，头部浓度的趋势显而易见。

4.3电池回收中有许多业务实体，渠道和技术是核心竞争力。

电池回收产业链涉及各种市场实体，而产业链漫长而复杂。

根据扩展的生产者责任系统，我的国家最初建立了用于废料电池的回收和再利用网络。 该网络包括消费者，回收媒体，正式企业/小型研讨会，回收企业/梯队利用企业，电池生产企业和新的 。 有许多市场实体，包括许多中间交易员，工业连锁店漫长而复杂。

产业链中的每个市场实体都有不同的优势。 其中，车辆制造商拥有大量的4s商店和车辆维修工厂资源，并且在回收商店中具有明显的优势。 回收公司具有成熟的回收技术，但是他们需要与电池工厂或车辆制造商合作以获取浪费。 电池电量。

梯队的利用率更加困难，并且回收过程成熟。

梯子利用是指所必需的检测，分类，拆卸，电池修复或重组用过的电池，以便将它们应用于电池性能要求相对较低的场景，并且适用于磷酸锂的磷酸锂，珍贵金属含量低和长期循环循环生活。 电池，但是有许多流程，技术障碍和成本很高。 仍然有很多问题，很难在短期内大规模推广它。

回收利用是指二手电池的拆卸，压碎，分类等，以及通过湿，干和其他工艺中的电池中的锂，钴，镍和其他金属的回收。 它适用于具有高贵金属含量的三元电池。 ，目前，潮湿的过程主要在中国使用，并且该过程相对成熟。

电池回收公司具有较大的计划生产能力，渠道和技术是行业竞争的关键。

由于电池回收市场仍处于开发的早期阶段，因此市场的实际运营相对混乱。 根据锂电池的统计数据，只有约20％的用户电池流入常规企业，而80％的用户电池则流入没有资格的小型车间。 需要紧急加强行业监督。 ，退休电池的数量仍然很少，但是回收能力和计划的生产能力很大。 根据多家公司宣布的不完整统计数据，二手电池的现有国内回收能力超过60万吨，根据每家公司的计划，它将在2025年达到142吨比肉”。 此外，由于镍，钴和锂等金属的价格处于高水平，因此企业之间的回收率不同将导致巨大的成本差异。 因此，渠道和技术是企业的核心竞争力。

4.4该公司是国内回收行业的领导者，具有出色的渠道和技术优势。

该公司领导该行业的布局，并完成了全国“ 2+N+2”布局。

在2015年，该公司是世界上第一个创建“电池回收 - 原材料回收 - 材料回收 - 电源电池组回收 - 新能量车辆组件”的全生命周期价值链的公司，以建立新的能源绿色消耗周期模型，并建造了16个电池回收中心回收工厂，完成了“ 2+n+2”工业布局，其中“ 2”是指Gem Wuhan Park和Wuxi Park的两个电池回收和处置中心，以及两个主要的主要 Park和 Park的资源利用中心以及“ N”是指公司的其他回收和处置基础 +其他社会回收网络。 该公司目前的二手电池拆卸和处理能力为450,000套/年（每年100,000吨），计划在2025年达到250,000吨。

该公司已与许多公司签署了电池电池回收协议，并具有出色的渠道优势。

该公司的子公司 Gem，Wuhan Gem和Wuxi Gem分别被选为工业和信息技术部的第一和第二批次，符合“全面利用新能源车辆的行业标准）的回收和梯队利用公司清单废物电池”，在业内排名第一。 该公司采用定向回收模型，与Yiwei ， ，Ruipu ， 和 等公司签署战略协议，以将废物交换为原材料。

在海外，2021年，该公司将在韩国 Power电池回收基地的20,000吨废物电池处理生产线上运营，并计划在2022年在欧洲部署电源电池回收工厂。该公司已与全球280多家汽车公司合作。 工厂和电池工厂签署了一项协议，以建立针对二手电池的定向回收合作关系，具有重要的渠道优势。

该公司的回收技术领导了该行业，镍，钴和锂的回收率很高。

该公司致力于利用“城市矿山”中的宝贵资源。 它具有针对锂离子电池中钴，镍，锰，锂和其他金属的综合资源回收技术，并开发了受控的压碎辅助的内源性零价格产品。 关键技术，例如铝原位减少和增强的多金属浸出技术，以及使用超正常的定向提取技术和内源性铝氟的吸附和纯化技术，已成功实现了所有组件金属在废物特内分电池中的回收电池级的原材料。 该行业二手锂电池的锂回收率通常为85％-90％。 该公司目前的锂资源综合恢复率可以达到90％，镍和钴恢复率超过97％。 回收技术在行业中处于领先地位。

5.利润预测和估值

5.1利润预测

我们对公司的主要业务做出了关键的假设：

三元前体业务：该公司领导该行业高尼克前体技术。 同时，它已经与主要的下游客户签署了百万吨订单，并具有强烈​​的需求确定性。 随着印度尼西亚项目的成功生产和长期电池回收布局的成功开始，该公司的盈利能力有望使可比公司长期前进，并充分打开增长的余地。

由于该公司开设了综合工业连锁店，因此印尼镍冶炼项目的利润将反映在先驱业务中。 据估计，该公司从2022年到2024年的三元前体产品销售分别为150,000/22/260,000吨，总利润分别为3240万吨。 /5.43/7.19亿元人民币，毛利率分别为18.4％/23.0％/26.6％，其中2023 - 2024年印度尼西亚镍冶炼业务的毛利润预计为9.9/311亿元。

四氧化钴业务：该公司当前的钴氧化钴生产能力为25,000吨。 今年，该公司的二氧化碳销售增长受到了对下游消费电子产品需求的减少的影响。 将来，随着需求逐渐恢复，销售将逐渐增加。 预计该公司从2022年到2024年的四氧化钴销售额将为1.6/1.8/200万吨，毛利率分别为11％/13％/15％。

阴极材料业务：该公司当前的阴极材料生产能力为25,000吨，明年将逐渐扩大到30,000吨。 它主要用于电动工具领域，并绑定到主要客户。 预计将实现稳定的增长。 预计公司的阴极材料生产能力将为2022年至2024年。货物分别为1.2/1.5/24,000吨，毛利率分别为6.8％/7.2％/7.1％。

电池电池全面利用业务：公司的电池回收业务早些时候已介绍。 随着废弃电池的数量逐渐增加，预计收入将看到高增长。 预计该公司的电池综合利用率业务收入增长率将从2022年至2024年为100％。/80％/80％，毛利率分别为20％/21％/22％。

钴镍钨粉和硬合金：该公司现有的钴粉容量为6,000吨和7,000吨碳化水碳化水碳化物。 其中，Ultra-Fine 粉末的输出在世界上排名第一。 镍钨粉和硬合金业务的增长率为11.7％/8.1％/5.0％，毛利率分别为13.1％/14.0％/14.9％。

其他企业：公司的其他企业主要包括电子废物，废品汽车的全面利用，环境服务，贸易等，预计将保持稳定的增长。 预计2022 - 2024年其他业务收入的增长率为+15.9％/+16.0％/+16.2％，毛利率分别为16.8％/17.0％/17.2％。

5.2报告摘要

随着公司在印度尼西亚的镍冶炼项目，该公司的前驱动原材料来源形成了“资源+回收”双重保证，集成布局的盈利能力得到了显着提高。 1亿元人民币，年龄增加62.2％/85.9％/38.6％。 据预测，2023年上述四家公司的平均PE为16次。 关于比较公司的估值水平，考虑到该公司为领导者和电池回收负责人，我们在2023年给公司20次PE，目标股价为10.84 yuan。

绝对估值：我们采用FCFF估值方法，假设WACC = 7.34％，可持续增长为1.5％，每股股票价格为10.88元。

6.风险提醒

下游的发展不如预期的风险。

三元前驱动主体的下游是正电极材料和锂电池，主要用于新的能源车市场。 如果将来的新能量车辆的生产和销售不如预期，或者磷酸铁电池的比例将继续增加，它将对公司前驱动机构的需求产生不利影响。

原材料波动的风险。

该公司的主要原材料是硫酸锰，硫酸镍，硫酸钴等。价格受到宏观经济环境以及市场供应和需求变化的影响。 如果未来原材料的价格急剧波动，则可能会影响公司的盈利能力和绩效增长。

业内竞争的风险。

目前，高尼克三元前驱动器的技术障碍相对较高。 如果公司在技术，成本和生产能力方面无法继续保持其竞争优势，则将影响公司的产品竞争力和市场地位。

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