化学镀镍设备 半导体设备零件领军企业，N 富创：四大品类共迎成长快车道
（报告制作人/分析师：申万宏远 杨海燕 王科）
1. 半导体设备零部件：市场广阔但结构分散
1.1半导体设备零部件种类多，技术壁垒高
半导体设备精密部件是半导体设备产业的核心支撑。
半导体设备精密元器件具有高精度、高洁净度、超耐腐蚀、耐击穿电压等特点，生产过程涉及精密机械制造、工程材料、特殊表面处理工艺、电子电气集成等多个领域和学科、工程设计等，是半导体设备核心技术的直接保证。
半导体设备如PVD、CVD、刻蚀机等均由各种精密部件组成，精密部件产品包括工艺部件、结构部件、气路管道、模块产品、仪器仪表（如气体流量计等）、电气（如射频电源等）和光学（光学元件、光栅等）产品。
具体产品主要包括传动室、反应室、室体、环型部件（Ring）、室屏蔽部件（）、保护盘（Disc）、冷却盘（Arm）、加热盘（）、气体分布板（Head） 、气体缓冲板（Block Plate）等；材料包括金属（不锈钢、铝合金、钛合金）、非金属（陶瓷、石英、硅、高分子材料）等；制造工艺包括超精密加工、扩散焊、氩弧焊、真空钎焊、表面处理、阳极氧化、等离子喷涂、热喷涂、特种涂层、超级净化清洗等。
半导体设备零部件生产模式呈现“多品种、小批量、定制化”特点，能够提供一条龙服务的企业较少，半导体设备单价高、定制化程度高、单价低的特点使得半导体设备在市场竞争中处于劣势。由于出货量大，导致设备零部件制造工序繁琐，技术难度高，半导体设备零部件行业大多采用离散制造管理模式。
对比半导体设备精密零部件行业下游高度集中的结构，目前行业内大部分企业仅专注于特定的生产工序或特定的精密零部件产品，能够提供一站式服务的企业较少。
半导体设备用的精密部件，需不断研发生产工艺技术，以满足高精度、高洁净度、超耐腐蚀、耐击穿电压等要求，并实现更高的生产效率。
核心技术包括精密机械制造技术、表面处理特种工艺技术、焊接技术：
1）精密机械制造技术：
基于半导体设备对精密零部件高精度、高洁净度的要求，精密机械制造技术需要重点研究精密加工路线和工序的开发、材料科学和材料力学与零部件结构、加工参数的匹配、以及加工精度的提高。将制造方法与工业模型相匹配，以生产出高精度的产品。
精密部件制造商在满足客户半导体设备功能需求的同时，通过对机械制造精度及加工材料的精确控制，提高半导体设备整体性能与使用寿命。
2）特殊的表面处理技术：
随着半导体设备向更先进的制程工艺演进，对精密零部件的高洁净度、超强耐腐蚀、耐击穿电压等性能的要求越来越严格，精密零部件表面处理特殊工艺是保证产品性能的关键工序。达到上述性能要求。一般特殊表面处理工艺分为干法和湿法。干法工艺包括抛光、喷砂、喷涂等；湿法工艺包括化学清洗、阳极氧化、化学镀镍、电解抛光等。
3）焊接工艺：
半导体设备精密元器件焊接技术的需求不仅体现在需要结构上满足元器件的不同尺寸、密封性能等，还要求精密元器件生产厂家对焊接工艺、焊接参数、焊接材料、焊接环境等，实现半导体设备精密部件焊接区域零气孔、零裂纹、零缺陷，保证半导体设备部件的产品性能和使用寿命，最终实现真空环境下的半导体设备工艺。
1.2 市场空间：富创精密四大产品类别市场规模约200亿美元
2021年各类半导体设备零部件市场规模约530亿美元，占半导体设备价值量约50%，在半导体设备成本结构中，精密零部件价值量占比较高。
根据国内外半导体设备厂商公开披露的信息，设备成本中约80%为原材料（有的高达90%），考虑到国际半导体设备公司的毛利率一般在44%-48% ，整个精密零件市场约占全球半导体设备市场规模的44%-48%。
根据SEMI对历年全球半导体设备市场规模的统计，以零部件占设备价值比重46%的中位数计算，2021年所有半导体设备类别的零部件市场规模为472亿美元，预计2022/2023年将分别达到541亿美元/556亿美元。
图2：2010年至2023年全球半导体设备零部件市场规模将超过500亿美元
富创精密主营业务为半导体设备部件，2021年市场规模超过230亿美元，占半导体设备价值量约22%。
根据SEMI对2021年全球设备市场规模1025亿美元的预测，假设公司精密部件（机械、机电一体化及气体传输系统）采购比例不变，不考虑备件销售，则2021年全球设备市场总规模为1025亿美元。制程及结构件、模块产品、气柜及气管路等将达230亿美元，占半导体设备价值量约22.4%。
1.3 竞争格局：国产化率不足10%，国际化竞争为主
半导体设备零部件国产化水平处于起步阶段，由于工艺、精度、稳定性、一致性等技术壁垒，各细分产品主要份额被美国、日本、欧洲、韩国等少数几家企业垄断。韩国与中国台湾地区，行业呈现明显的寡头垄断格局，目前中国晶圆厂采购的零部件国产化率很低，国内半导体设备厂商的核心零部件也严重依赖进口。
在机械、机电一体化、气/液/真空系统、仪器仪表零部件领域，国内制造商（或其收购的子公司）已经进入国际客户的供应链，例如富创精密、万业企业（）、新来材料等；然而，在电学及光学元件领域尚未出现突破性的企业。
机械零件（包括工艺件和结构件）：富创精密主攻金属机械零件，暂无非金属（硅、石英、陶瓷等）机械零件的计划。
公司是国内少数进入国际半导体设备供应链的机械零部件供应商之一，可实现7nm前端设备部分零部件的量产，具备与国际厂商直接竞争的能力。海外竞争对手有晶鼎精密；国内竞争对手有晶江先锋、托伦斯、江峰电子等。
机电一体化（含除气柜模块以外的模块产品）：公司目前主要涉足腔体模块、蚀刻阀模块等功能相对简单的模块产品，与精鼎精密等国际厂商相比仍有一定差距。此外，国内半导体设备厂商仍以采购非模组部件并自行组装为主，因此涉及产品业务可与公司对标的国内厂商较少。
气液/真空系统类（对应气体管路及气柜模块产品）：虽然公司在该领域已打入国际半导体设备供应链，并能为国内厂商提供自主设计的气柜模块产品，但仍然存在所采用的设备工艺技术和业务量与朝克林等国际同行相比还存在一定差距。
该类型产品种类多样，功能各异，新来材料、万业企业()也涉及公司燃气管道、燃气柜模块等产品的生产，但各自占主营业务收入比重有限。
富创精密目前市场份额仅为0.57%，还有很大的上升空间。
按照上述保守估计，2021年公司工艺部件、结构部件、模块产品及天然气管道四大产品类别的全球市场规模合计约为230亿美元。以2019年8.29亿美元的总营收计算， 2021年四个产品类别的零售总额为人民币14亿元，公司的市场份额仅为0.57%。
与直接竞争对手朝科林、精鼎精密等相比，公司的业务规模仍有较大差距。
2、富创精密：国际半导体设备精密部件供应商
2.1 14年深耕，专注四大半导体元器件
富创精密的产品为半导体设备、泛半导体设备等领域的精密零部件，包括工艺件、结构件、模组产品及气路管路等。富创精密成立于2008年，主要产品应用于半导体设备领域，涵盖了集成电路制造中的刻蚀、薄膜沉积、光刻及镀膜显影、化学机械抛光、离子注入等核心设备，部分产品已应用于7nm工艺前端设备。
1）工艺零件：需要经过高精度的机械制造和复杂的表面处理特殊工艺，具有高精度、高清洁度、超强耐腐蚀、耐击穿电压等特点。
工艺部件主要应用于刻蚀设备、薄膜沉积设备，也应用于离子注入设备、高温扩散设备等。公司代表性工艺部件包括腔体（按功能分为过渡腔、传输腔、反应腔）、衬管和气体分配板。
2）结构件：起连接、支撑、冷却作用，对平整度、平行度要求较高，有的结构件还需要具有较高的清洁度、较强的抗腐蚀性能、耐击穿电压性能。
该公司结构件品种繁多，不同产品差异较大，代表性结构件有托盘轴、铸钢平台、流量计底座、定子冷却套、冷却板等。
3）模块产品：采用工艺件、结构件等自制零件和外购的电子标准件、机械标准件，经过组装、测试，制成具有特定功能的模块产品，主要用于半导体设备。
公司主要的模块产品有离子注入机模块、传输室模块、过渡室模块、蚀刻阀体模块、气柜模块等。
4）气体管道产品：用于半导体设备中特殊工艺气体的输送，是连接气源与反应腔的传输管线。由于晶圆加工过程中所用气体具有高纯度、腐蚀性、易燃、易爆等特点，有毒，对管道的密封性、清洁度、耐腐蚀性有很高的要求。
图3：富创精密部分产品示例（以蚀刻设备为例）
2.2 两次承担02专项，实现7nm工艺突破
两次牵头承担02重大项目，推动研发成果商品化。
2011年、2014年公司牵头承担了国家“02重大专项”即“集成电路装备关键部件集成制造技术及加工平台”项目和“基于焊接与焊接的大型铝件制造技术开发”项目。表面涂层技术”项目，均顺利通过验收。公司通过自研和承担专项，实现了部分半导体设备精密部件国产化的自主可控，并通过了半导体设备顶级客户的验证。国内外，实现研发成果的商品化。
14年半导体设备精密部件从业经验，公司主要技术研发、产品开发、市场拓展历程可分为三个阶段：
2008-2014年：工艺积累、技术突破阶段，实现国产自主可控，覆盖40nm及以上工艺。
2011年公司承担了国家“02重大专项”中的“集成电路装备关键部件集成制造技术及加工平台”项目，依托“02重大专项”进行自主研发，掌握了一些精密零部件的制造技术并获得了相应的专利保护。
2011年至2014年，公司向北方微电子、上海微电子、拓晶科技等十余家企业交付精密零部件1000余件，产品通过国产设备验证，并向客户A交付首件精密零部件产品并于2011年通过了其质量体系认证，成为其合格供应商。
2014年-2018年：快速发展阶段，部分技术达到国际主流客户标准，覆盖14nm-28nm工艺。
2014年公司再次承担国家“02重大专项”项目《基于焊接与表面涂层技术的大型铝件制造技术开发》。
公司通过持续的研发投入和22nm以下大型铝合金部件超耐蚀、特种焊接等技术的产业化应用，拥有整套复合焊接工艺，并掌握了特种表面处理工艺、特殊组织处理工艺等核心技术。涂层喷涂工艺，半导体设备精密零部件焊接、表面处理特种工艺技术达到国际主流客户标准。
2016年公司成为客户A战略供应商，为东京电子、VAT等国际知名企业供应商，并为北方华创、中科大等国内设备制造商提供精密零部件研发及量产配套服务设备、拓晶技术。
2018年至今：快速发展阶段，产能不断扩大，部分高端产品已应用到7nm工艺。
2018年起公司已进入High-Tech、ASMI等多家全球半导体设备龙头厂商的供应链体系，随着国产半导体设备企业的崛起，公司积极开拓国内市场，实现主流设备的量产支持。国内半导体设备制造商，国内销售收入规模持续提升。同时，公司气路管线及模块功能部件制造能力日趋完善，并积极在江苏南通扩产产能以及北京亦庄。
公司掌握了高度完整的国产自主精密机械制造、特殊表面处理工艺、焊接、装配、检测等多种制造工艺。
公司的工艺完备程度在全球业界堪称罕见，且相应工艺已获得国际领先半导体设备厂商的认证。
公司制造流程的完备性不仅可以为客户节省中间成本，还可以更好地控制产品的清洁度和参数一致性，保证产品质量。
公司已通过国际领先客户A的39项重大特殊工艺认证，位列客户A半导体设备精密部件顶级供应商之列。
研发费用率高于可比公司，且研发团队扩张迅速。
公司的研发机制正逐步由工艺技术研发向原理创新转变。
公司通过与国际领先的半导体设备公司合作、在海外设立子公司等方式，时刻关注市场动态，掌握行业前沿技术信息，并积极与国内高校、科研院所开展合作，提升自身在技术研发方面的创新能力。致力于优化现有的工艺和技术，逐渐由工艺技术的研发过渡到理解原理再进行创新。
2021年，随着业绩好转，公司大幅加大研发投入，为后续开发提前做好工艺储备，2021年研发费用率达8.8%，明显高于可比公司。
截至2021年底，公司拥有研发人员232人（含核心技术人员），占比超过20%。
未来我们将继续加大技术研发的投入，加速7nm工艺产品的拓展以及更先进工艺产品的研发。
台积电已实现5nm工艺量产，并将在2022年下半年开始生产3nm芯片，到2025年将能够量产2nm工艺。随着晶圆制造向更先进的工艺技术发展，半导体设备的工艺规格随着汽车工业的不断发展，汽车零部件的制造精度、清洁度要求也会越来越高，对相应工艺技术的要求也随之提高。
富创精密是全球少数能够量产7nm工艺半导体设备精密部件的厂商之一，公司将不断拓展7nm工艺半导体设备精密部件品类，持续提升工艺水平提升半导体制造水平和产品性能；同时，加快发展采用5nm及更先进工艺技术的半导体设备精密部件。
我们专注于金属零部件精密制造技术，掌握符合严格标准的精密机械制造、特殊表面处理工艺、焊接、装配、检测等各项制造工艺。
产品结构将从单件定制向模块化优化，再向复杂模块自主设计制造，扩大价值产品的市场份额。为了降低成本、提高效率，对半导体设备制造商将提出更高的要求实现标准化、模块化、流程化，简化零部件供应链，能够提供多工序、多类别产品的制造商将更具有竞争力。
同时模块产品优化了半导体设备的生产流程和交付周期，未来半导体设备厂商对于模块产品的需求将进一步增加。
2.3 步入增长快车道，规模效应更加凸显
半导体设备零部件行业有着深厚的客户认证壁垒，半导体设备厂商对于精密零部件的认证和采购极其谨慎，对于已经建立合作关系的零部件供应商，半导体设备厂商一般粘性较强，不会轻易更换或替代它们，因此客户粘性很强。
通过与行业知名客户的合作，公司能够及时了解市场动态及行业发展趋势，不断提升公司的产品能力，预计对公司客户资源的拓展起到良好的促进作用。
公司产品已进入国内外顶级半导体设备厂商的供应链体系，客户粘性保证了利润的稳定性和持续性。目前公司已进入的客户供应链体系不仅包括国际知名的领先半导体设备其中既有客户A（全球半导体设备销售收入前3）、东京电子、高科、ASMI等厂商，也有北方华创、亿通股份、中微公司、拓晶科技等国内主流半导体设备厂商、华海清科、新源微、中科芯装备、凯世通等
客户集中度较高符合下游竞争生态，中国大陆客户收入贡献逐步提升，2021年公司前五大客户分别为客户A、北方华创、华海清科、客户C、拓晶科技。 2019年至2021年，公司前五大客户收入占比分别为87.35%/87.25%/86.23%，客户A收入占比分别为75.24%/74.54%/58.24%。
据VLSI统计，2020年，全球前10大半导体设备公司占据了全球半导体设备75%以上的市场份额，各个细分市场基本被2~3家国际龙头企业（包括客户A）垄断。
从区域构成来看，公司主营业务收入60%以上来自大陆以外，产品主要销往北美、亚洲等国际半导体设备厂商的组装厂，与全球半导体设备行业景观。
随着国内集成电路制造设备行业的崛起及国产替代的实施，预计来自中国大陆的营收贡献将逐步提升。
公司在半导体设备精密部件领域逐步形成平台级供应制造能力，自2018年起，公司每年向客户交付首件产品3000余种，首件产品2000余种。一次性产品已投入量产。
产品结构的改善增加了收入增长空间，毛利率逐步达到稳定水平。
公司工艺技术和产品结构日趋完善，多款模块及天然气管道产品通过核心客户认证后实现批量供货，两类产品合计营收占比由2017年的25%提升至2018年的25%。 2019 年的这一比例将上升至 2021 年的 35%。
工艺件、结构件是公司主营业务毛利的主要来源，天然气管道及模块产品业务毛利贡献持续提升。
毛利率方面，除模块产品需从外部采购标准件产生额外成本压力外，其他主要产品的毛利率近两年均保持在32%以上。
2019年行业景气度偏弱，当年将前期投入的产能转为固定资产大幅增加折旧摊销，产能利用率较低，各类产品毛利率及整体利润率毛利率处于较低水平，尤其是天然气管道产品2019年处于前期小批量验证阶段，产能利用率较低，毛利率为负。
2020年、2021年，随着行业景气回暖、产能利用率提升，公司毛利率较2019年有较大提升。
其产品实力逐渐显现，2022年上半年公司实现营收5.98亿元，同比增长73.16%；实现归属于股东的净利润1.01亿元，同比增长14.4%。同比增长129.59%。
随着行业景气度的回暖和半导体设备国产化趋势的推进，公司的工艺技术、行业口碑、产品质量和交付能力不断得到国内外客户的认可，公司营业收入由2018年的2.25亿元增长至2019年的1.47亿元。预计2021年公司净利润将达到8.43亿元，2018年至2021年复合年增长率为55.34%。
2020年公司归属于母公司股东的净利润、扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润实现转正，2022年上半年公司实现归属于母公司股东的净利润人民币扣除非经常性损益后，归属于公司股东的净利润为1.01亿元，扣除非经常性损益后的净利润为0.74亿元。
图11：2018-2019年富创精密营业收入快速增长
图12：2018-2019年富创精密迎来利润释放期
2.4 募集资金投资项目增加产能，加速数字化工厂建设
推进生产制造数字化，完善多品种、小批量、定制化产品的离散智能制造管理模式。
为了获得生产效率优势，半导体设备精密部件制造商需要引入智能、灵活的制造模式，以减少对人工经验的依赖。
2017年，公司承担国家智能制造新模式应用项目《集成电路装备零部件柔性数字化车间建设——多品种小批量智能制造新模式应用》，建设重点集成制造企业柔性数字化车间。电路设备零件。
随着该项目的实施，公司开创了集成电路领域智能制造新模式，不仅减少了对人工经验的依赖，还实现了柔性生产与工艺的融合，利用机器人、数控机床、机器人控制系统等智能化手段，数字化仿真、大数据分析、协同集成等技术，确保产品质量稳定、生产效率提升。公司本次IPO募资10亿元，将用于建设浙江全流程智能制造生产基地。南通。
为了应对公司订单量的迅速增加以及对半导体设备下游精确零件的需求的增加，该公司将投资于精确机械制造，焊接，表面处理特殊过程，特殊过程，钣金，管道和组装生产线在 High-tech工业发展区，江苏省，并建立一个智能信息管理平台，为具有核心技术构建期限的集成电路设备零件创建完整的智能制造生产基地。
目前，该公司在施林（现有），，（当前的投资和建设）和北京（Plans ）（在计划中）中，该公司将在（现有），，（现有）中制定了初步计划。资本市场的机会，进一步加速了公司的能力建设。
3.收入预测和估值
关键假设：
收入：国内下游资本支出和订单量在未来三年内具有很高的知名度。
预计2022 - 2024年的主要业务将由高缺陷流程组件领导，并且流程零件，模块产品和天然气管道的三个主要业务将共同努力，以扩大公司的营业收入。 1.475/2.361/3.541亿元人民币，同比增长率分别为75％/60％/50％。
毛利率：随着公司的生产能力完全发布，销售结构不断改进，并且逐渐反映了规模的效果，毛利率已进入稳定的运营渠道。 2022-2024中的/32％/32％。
时期费用：公司的集中度很高，在由主要客户认证之后，随着公司的收入规模迅速增加，合作关系稳定。公司对研究和开发非常重视，并在优化和改善过程水平和新产品开发方面，销售费用将在2022年至2024年保持2％；从2022年到2024年，公司的研发费用将分别为7％/7％。
据估计，该公司在2022 - 2024年的营业收入将分别为147.5亿/23.61亿/354.1亿元，而归因于父母的净利润将为2.28亿/3.53亿/5.15亿元。
公司的产品价格为每股69.99元，发行后的总股票为209,053,334股。
的主要业务是半导体设备的精确组件。
根据PE估值方法，2023/2024的可比公司的平均PE值为46/36倍，对应于目标市场价值162亿元/184亿元人民币，上升11％/26％。
从PEG估值的角度来看，2022 - 2024年母公司股东的净利润复合年增长率为50.3％，给出了PEG = 1，目标市场价值为5.03*3.53亿元= 177.6亿元，并有一个元上升21.3％。
4.风险警告
1）依赖最大客户的风险a：
从2018年到2021年，该公司向客户的直接和间接销售额分别为75.24％，74.54％和58.26％。与该公司最大的客户的高销售额可能使该公司处于商业谈判中的劣势，以及该公司的运营绩效，与客户的购买需求密切相关。
如果客户A的需求发生了变化或寻求替代供应商，或者美国政府对客户A的购买设定了特定的贸易障碍，则将对公司的生产和运营产生不利影响。
2）下游扩张需求的风险不足以达到预期：
该公司处于半导体设备精密零件行业，该零件行业受到半导体设备制造商，晶圆厂和最终消费者市场的需求的影响，如果下游晶圆厂的资本支出降低或跌幅不足。 ，导致设备制造商的订单需求下降，它将传输给公司，使其绩效下降。
3）国际贸易摩擦的风险：
该公司的产品主要出售给美国，新加坡，台湾，中国，日本等国际半导体设备制造商的工厂。该公司的出口业务受到上述国家或地区的政治和经济环境的极大影响。
如果这些国家或地区增加关税，施加进口限制或其他贸易障碍，则将对公司产品的出口产生不利影响。
4）毛利率利润率波动风险：
该公司的产品毛利率受到许多因素的影响，包括半导体行业的技术迭代，行业繁荣，能力投资前的节奏，地缘政治和原材料价格波动，并且存在波动的风险。
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